（报告出品方/作者：中信建投证券，王介超）

一、金钼股份：国内领先的钼生产商

1.1金钼股份历史沿革

金钼股份是行业领先的钼产品供应商。主要从事钼系列产品的生产、销售、研发及钼相关产品贸易经营业务，拥有钼采矿、选矿、焙烧、钼化工和钼金属加工上下游一体化的完整产业链条，生产钼炉料、钼化工、钼金属深加工三大系列二十多种品质优良的各类产品，广泛应用于钢铁冶炼、石油化工、机械制造、航空航天、电子照明、生物医药等领域。公司成立于年，由金钼集团联合太钢集团、东方集团、宝钢集团这三家单位共同发起设立。

公司背靠陕西省国资委。陕西省国资委通过陕西有色金属控股集团间接控制金钼集团，进而控制金钼股份，为公司的实际控制人。公司控股3家子公司并且参股4家公司，覆盖钼矿上下游完整的产业链。公司控股子公司金钼贸易（%）主要负责钼产品和副产品的销售以及进出口业务，金钼汝阳（65%）主要负责钼矿石浮选、加工与销售，金钼光明（55%）主要负责钨钼产品加工业务。4家参股公司中，金钼众创科技（25%）负责销售以及日用品制造，中稀金钼（39%）经营范围是铼产品的研发和生产，天池钼业（18.29%）和金沙钼业（10%）经营范围是钼矿开采、加工。其中，金沙钼业拥有的沙坪沟钼矿是国内外罕见的超大型优质钼矿床，该钼矿还处于筹建阶段，而天池钼业拥有的季德钼矿目前建设完成，开始投产，但是由于天池钼业的控股股东ST天首启动重大资产重组，目前处于停产阶段。

1.2公司主营钼系列产品，布局完整钼产业链

钼，化学符号为Mo，是一种银白色的可塑性金属，应用非常广泛，主要作为生产低合金钢、合金钢、不锈钢、工具钢、铸铁、超级合金、钼基合金等的添加剂。添加钼可以使各类合金钢的强度、韧性、耐热性、耐蚀性和可焊接性大大提高。尽管钼主要应用于钢铁行业，但由于钼本身具有多种特性，它在其它合金领域及化工领域的应用也不断扩大。传统的Mo-Co/Al2O3和Mo-Ni/Al2O3是石油精制加氢脱硫的催化剂；二硫化钼润滑剂广泛用于各类机械的润滑；钼酸盐被公认为环境友好型缓蚀剂。

公司主营钼系列产品，布局完整钼产业链。公司聚焦钼主业发展，专注于做大做强，致力于完善钼矿山、钼炉料、钼化工和钼金属四大业务板块的产业链条。钼产业链主要分为上游的矿石采选和钼精矿的生产，中游的焙烧和冶炼，以及下游的精深加工，包括钼粉、钼金属烧结制品等产品的生产。

公司在上游钼矿方面布局广泛，储量丰富。公司不仅掌握金堆城钼矿和河南汝阳东沟钼矿，而且控股天池钼业和金沙钼业，钼矿储备丰富。年公司设立时，公司向金钼集团收购了金堆城钼矿采矿权，年公司使用上市募投资金收购河南汝阳公司股权，并随后获得了汝阳东沟钼矿采矿权，有效期三十年。同时，公司在年受让金沙钼业10%股权，间接控股了金寨沙坪沟钼矿（目前仍在筹建中），年参股天池钼业，间接参股了吉林天池季德钼矿（因母公司财务问题暂时停产），实现了钼矿资源的进一步拓展和更广阔的布局。

金堆城钼矿是世界六大原生钼矿床之一。公司拥有金堆城钼矿2.63平方公里的采矿权，共分小北露天、南露天和全露天三部分，且均为大型露天矿。矿山的钼金属储量约78万吨，平均品位0.%，按公司现有开采能力（每年万吨）计算，尚可服务37年。该矿具有储量丰富、品位较高、含杂低、易于深加工、适合大型露天开采等特点。公司采矿许可证有效期为年1月1日。

汝阳东沟钼矿是我国于年在河南汝阳东沟又探明一处世界级特大型钼矿。公司拥有东沟矿区5.58平方公里的探矿权，该矿区评估利用可采储量为46,.08万吨，矿石品位0.12%，钼金属储量估计为68万吨。按公司现有开采能力（每年万吨）计算，尚可服务59年，公司采矿许可证有效期为年12月30日。

季德钼矿位于舒兰市小城镇。钼矿品位和工业价值较高、易于选采，矿山所处位置优越。季德钼矿采矿权矿区内的钼矿矿石量为22,.68万吨、钼金属量,吨、平均品位0.%，目前仍在建设过程中，预计建设完成之后季德钼矿可以日处理吨钼矿石项目的矿岩采、剥运输，年开采矿石量约万吨，主要产品为含钼47%的钼精矿，具有杂质少、提炼简单、易下游加工的特点，年产钼金属量预计为.5吨，产量约为金钼股份控制的金堆城和东沟钼矿总产量的40%。

公司钼产品中下游布局完善，产品形态主要分为三种：

一是钼炉料产品，钼炉料产品主要有焙烧钼精矿粉、焙烧钼精矿块、钼铁。主要应用于不锈钢、合金钢以及钢材和特种钢的生产。作为铁的合金添加剂，钼可提高钢材的硬度和韧性、耐高温性、耐磨性和耐酸性。

二是钼化工产品，钼化工产品主要有钼酸铵、二硫化钼、钼酸钠等。钼酸铵主要用于钼冶金（如生产钼粉）、加氢脱硫石油精炼催化剂、化肥催化剂、颜料染料等；二硫化钼主要用于润滑油和润滑脂行业，特种润滑涂料及军工行业；钼酸钠主要用于含钼有机和无机催化剂等。

三是钼金属产品，钼金属产品主要包括钼粉、钼棒、钼丝、钼板坯、钼异型件等。钼粉主要应用于钼线材、钼板材、钼电极、电子元件、纯钼或钼合金烧结制品的原料，也可用作精密合金的添加剂；钼板坯用于制作钼圆片、钼板材、钼箔等；钼丝主要包括用于灯泡的栅极、吊钩、支杆、芯线等的照明钼丝，线切割使用的切割钼丝以及用于耐磨件表面喷涂以增强耐磨性能的喷涂钼丝；钼的合金顶头是穿制不锈钢、合金钢和高温合金等无缝管的重要工具。（报告来源：未来智库）

1.3优化营业结构，净利润有望提升

从整个市场钼需求的结构来看，虽然目前钼产品在钢铁行业和基础设施方面的应用仍占主导地位，但化工产品的消费水平呈上涨趋势。

从公司的产品结构看，目前金钼股份的钼化工产品占比已达到30%，超过整体市场钼化工消费结构的平均水平，应用能力在不断加大，逐渐成为支柱产品。

不仅如此，金钼股份还调整了公司的业务结构，提升了钼板块占比，更加专注钼相关业务，下调毛利率较低的电解铜贸易业务营收占比，整体盈利能力有所提升。

二、钼资源分布高度集中，供给端约束形成

钼资源分布高度集中。根据USGS数据，年全球钼储量万吨，中国储量万吨，占比超过51%，是全球钼资源最丰富的国家；秘鲁和美国分列第二、第三位，拥有万吨和万吨钼储量，CR3资源储量占全球储量的83%。

全球钼矿产量温和增长。-年，全球钼供给从27.9万吨增长至30万吨，CAGR仅为1.2%，自年以来，全球钼矿产量基本稳定在30万吨左右。其中，中国钼矿产量一直稳定在13万吨，只有年受突发事件影响产量有所下滑：1）鹿鸣矿业因尾矿库泄露事件影响停产5个月，导致该矿山全球产量减半；2）金钼股份金堆矿区受暴雨影响停车13天，全年影响吨产量。

海外主要矿山运营不及预期，新增项目产能释放有限，年产量或将继续下滑。根据历史经验，钼精矿供给弹性有限。海外钼矿供给主要来自铜矿等金属矿的伴生矿，所以在钼价比较低迷的时期海外供给也保持稳定。但换言之，正由于钼精矿主要以副产品形式产出，其回收率及回收产生的收入通常占整体比重较低，只要主矿种或其他稀贵金属产量不出现产量和经济性问题，对伴生钼的

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