（报告出品方/作者：申万宏源研究，刘靖、武钇西）

1.本土石英制品龙头，半导体与光伏双轮驱动

1.1深耕石英制品二十五年，中资企业领头人

深耕行业二十五载，公司为国内石英制品行业领头人。公司成立于年，深耕石英制品行业25年，培养和积累大量石英制品加工的人才和技术，公司主营业务为石英仪器、石英管道、石英舟等石英玻璃制品的研发、生产和销售，产品涵盖4、6、8和12英寸的半导体芯片和光伏生产线用石英制品。公司石英制品作为硅片和晶圆制造环节使用的关键耗材，广泛应用于半导体集成电路芯片（业务占比约75.7%）、光伏太阳能行业（业务占比约23.8%）等领域，作为国内第一家通过中芯国际12英寸零部件认证的集成电路工艺用石英零部件生产内资企业，进入北方华创、中芯国际供应链，未来将持续推动产品高端化，半导体高端制品放量是公司未来成长的主逻辑。

年公司上市北交所，迎来发展新机遇。公司发展历程可分为技术积累阶段（年以前）、稳步发展阶段（年-年）和快速发展阶段（年至今）三个阶段。公司年于北交所上市，资本推动下，公司将迎来新的发展机遇。

1）年至年为公司起步阶段。此阶段，公司主要以维修石英产品和生产、销售2-4英寸石英产品为主，逐步完成技术积累和人才培养。

2）年至年公司进入稳步发展阶段。此阶段，公司人员技术水平不断提升，逐渐形成了石英钟罩、立式石英舟、石英桨等多项产品的技术储备与加工能力，并完成了公司的相关专利申请。

3）年至今公司进入快速发展阶段。此阶段，公司技术水平达到一定高度，并于年成功挂牌新三板，加速了公司的发展脚步。-年公司营收从0.75亿元增长至1.66亿元，年复合增速达14.2%，公司业绩快速提升。年，公司在北交所上市，募资拓产公司高端产品线，迎来发展新机遇。

1.2管理层兼具管理和技术能力，公司价值获业内认可

公司股权结构相对集中，利于持续发展经营，管理层兼具管理能力和强大的技术背景，公司价值获得业内认可。截止至Q1，张忠恕先生与其妻子王毓敏女士直接持股比例共计29.75%，系公司的实际控制人。公司董事长张忠恕先生，副总经理杨继盛先生，公司董事，总工程师陈强先生均为高级石英技工，并拥有多项专利，技术实力深厚，管理经验丰富。截至Q1末，国内石英材料行业龙头公司—石英股份为公司第四大股东，与公司深度绑定有利于进一步优化公司在产业链上的资源配置；北京亦庄国投通过北京亦庄国际新兴产业投资中心持股凯德石英2.67%的股份，为公司的第七大股东。

1.3半导体和光伏双轮驱动，公司业绩稳步提升

半导体和光伏行业双轮驱动，公司业绩稳步提升。公司-公司营收和归母净利润年复合增速分别为14.36%、23.96%。其中，年半导体和光伏产品收入占比分别为75.7%和23.8%。年光伏景气度反转，公司光伏产品收入增长2.9倍，收入占比提升至47.9%。而年，半导体市场火热，公司产能紧张，于是压缩了低毛利光伏产品产能而主要接单半导体，实现半导体制品收入同比增长37.75%，收入占比提升至75.7%。

公司综合毛利率平稳，净利率逐步提升，盈利能力优异。-年公司毛利率稳定在40%以上，年下降主要系会计准则发生变化，产品运输费用调入营业成本且20年光伏产品价格与毛利轻微回落。年公司高毛利的半导体产品营收占比上升，拉升公司整体毛利率。-公司净利率持续上升，主要系公司管理能力及运营水平的提升，在公司营收规模快速提升的同时，公司期间费用率整体呈现小幅下降的趋势，21年公司净利率24%，盈利能力优异。我们预计随着高毛利高端石英制品营收占比逐步提高，公司毛利率、净利率将进一步提升。

2.半导体石英制品：高端化和国产替代为主旋律，预计高端产能释放带来业绩爆发

2.1石英制品为半导体生产关键耗材，资质认证是准入关键

石英制品作为半导体芯片加工过程中关键耗材，广泛应用于清洗、氧化、光刻、刻蚀、扩散等环节。石英制品的力学、热学、光学和化学性能优越，充分满足半导体制作过程对耗材的高物化性质要求，是半导体生产过程中的关键耗材。在半导体制备过程中，石英制品几乎贯穿整个过程，其中包括：硅锭生产过程中单晶硅生长容器-石英坩埚；硅片成型与清洗过程中清洗仪器-石英清洗槽和盛放容器-石英舟；氧化、扩散过程中的石英法兰、石英钟罩、石英管；光刻过程中的石英玻璃基片、石英钟罩；刻蚀过程中的石英环；离子注入过程中的石英扩散管等，作为半导体生产过程中的硬性消费品，石英制品具有至关重要的作用。

纯度和尺寸是衡量石英制品质量的核心标准。半导体用石英制品纯度和尺寸均有较高要求，影响石英制品纯度的因素主要有气泡数量、金属杂质含量和羟基含量，上游材料生产与高品质矿源密切相关，生产过程中，提纯工艺至关重要，目前主要包括电熔法、气炼法和化学气相沉积法，下游石英制品主要依靠经验丰富的石英技师，包括吹制、焊接、抛光等环节。8寸及以上半导体石英制品为高端石英制品，技术壁垒高；6寸及以下半导体产品以及光伏产品技术壁垒相对更低。

下游半导体行业客户对使用耗材要求严苛，认证壁垒高、周期长，客户导入沿“认证、小规模试用、大规模采用”的路径进行，资质认证是准入关键。由于半导体石英制品直接影响半导体生产过程中产品的良率，因此下游半导体设备厂商和晶圆厂商对于上游石英制品具有严格筛选和认证标准，认证资格是进入下游半导体客户主流供应体系的重要前置条件，也是行业内公司的核心竞争要素。由于认证流程复杂，认证周期长（1-2年），率先完成下游核心半导体设备厂商和晶圆厂商认证的公司将具有强大的认证优势。从客户的角度来说，由于石英制品是半导体设备的配套产品，因此通过如TEL、北方华创等大型半导体设备公司认证后，有望取得“原装耗材”代工的地位，销售规模将随设备厂的累计出货台数增长而逐步扩大。

外资石英制品企业多已通过关键认证，内资企业认证情况仍处前期阶段。国际上目前主要存在日本东京电子（TEL)、应用材料（AMAT)、泛林研究（LamResearch)等原厂资质认证，国外企业如贺利氏信越、杭州大和，沈阳汉科均已获得半导体领域核心设备厂商认证，目前国内企业的国际认证情况仍处于较前期阶段，绝大部分公司并没有得到半导体设备领先企业的国际认证，凯德石英是国内第一家通过中芯国际12英寸半导体用石英制品认证的企业，并同时通过TEL认证初审，强华股份通过中芯国际8英寸部分产品认证，随着认证流程的推进，国内石英制品企业将逐步提高下游设备厂商的渗透率。

2.2半导体行业迎来新一轮景气周期，石英产业链受益

半导体行业受当时科技创新驱动，年起开始将开始新一轮景气周期。半导体行业每轮的周期性发展均受当时科技创新驱动，半导体行业的周期时间约为4-6年，年年，半导体行业受智能手机的应用驱动；-年，行业受AI/物联网/汽车电子驱动；年开始，行业将受到5G/AI的科技创新驱动，或将开启新的一轮发展浪潮，景气时间预计持续3-5年以上。根据ICInsights预测年全球半导体销售额将达亿美元。半导体产业是我国国民经济的基础性和战略性产业，国家对于半导体产业高度重视，根据ICInsights的预测，至年，中国大陆半导体芯片的市场规模将达到亿美元，-年间的年复合增长率将达到9.2%。半导体产业未来五年发展潜力巨大。

受益于半导体行业景气周期，石英制品产业将快速发展。我们预计年全球半导体石英市场规模将达亿元，中国为78亿元。根据石英股份测算，每生产1亿美元的电子信息产品，平均就需要消耗价值50万美元的高端石英材料，根据中国工业报数据，年全球半导体芯片销售额为亿美元，根据ICInsights预测，全球8英寸以上的半导体硅片产能占比将达94%，据此估算出年全球半导体石英市场规模约为亿元，中国半导体销售占比为全球34.6%，因此中国半导体石英市场规模为67亿元。根据芯谋研究数据，按半导体领域市场份额68%测算，对应年中国石英制品行业规模约为98亿元。根据ICInsights预测年全球半导体销售额达亿美元，对应全球半导体石英制品亿规模，中国78亿规模，中国石英制品市场规模将达亿元，增长17.4%。（报告来源：未来智库）

2.38寸及以上产品供给厂商较少，6寸及以下参与者较多

8寸及以上产品技术壁垒高，业内仅有少数几家可供给，行业高度集中，外资企业占主要市场份额；6寸及以下产品技术门槛低，竞争较为激烈。石英加工工艺可以分为冷加工和火加工两大类，冷加工主要通过物理的方式，改变石英材料的形状，比较依赖于数控机械设备，火加工工序是石英加工中的关键工序，石英产品加工时，尺寸越大，焊接的难度越大，精度要求越高时，制成的工艺越难，主要依赖经验丰富，技术高超的技工，由此可见，8寸及以上的产品具有较高的人才和技术壁垒，由于技术壁垒高，行业集中度高，仅有少数几家厂商掌握生产8英寸及以上半导体芯片生产线用配套石英制品的生产技术，6寸及以下产品技术门槛较低，厂商之间技术差别不大，中小厂商参与众多，竞争较为激烈，产品的优劣主要取决于产品品质的稳定性。

2.4“高端化”和“国产替代”是行业主要发展趋势

受下游半导体行业硅片尺寸升级推动，8，12英寸高端化石英产品成为行业发展主要趋势。随着半导体行业硅片尺寸的不断升级，下游行业对石英制品的尺寸、纯度、精度的要求会越来越高，行业迫使产业链的公司不断研发大尺寸、高规格产品，以满足下游行业的需要。SEMI数据显示，年全球12英寸半导体硅片产能占比为67.2%，根据ICInsights预测，年全球12英寸半导体硅片产能占比将达71.2%。根据芯思想研究院数据，截止21Q4，我国8英寸及以上晶圆产能为37.8%，未来呈上升趋势。下游半导体行业硅片尺寸升级推动石英制品尺寸升级，我们认为未来石英制品行业将以8，12英寸产品为主。

全球和国内晶圆厂8、12英寸产线的扩产计划推动高端石英制品的市场需求扩张，配套高端石英制品需求旺盛。根据SEMI预估，从年9月份到年，全球陆续将有25座8寸和60座12寸晶圆厂将在年至年期间进入量产。其中，中国大陆分别占有14座和15座。在投入量产之后，全球8寸晶圆和12寸晶圆总产能预计分别将增长18%、48%，石英制品是晶圆制造中的主要耗材，因此，国内及全球晶圆厂的扩产计划将会推动高端石英制品的市场需求增长，高端化为半导体石英制品行业主要发展趋势。

石英产业链外资企业仍为主导，国产替代需求旺盛。在石英产业链中，上游主要为石英砂和石英材料的生产及供应。高纯石英砂主要被背靠高品质石英矿的海外企业垄断，尤尼明、挪威TQC掌握全球90%以上的市场，国内石英砂龙头生产厂家为石英股份。石英玻璃材料主要竞争者包括国外的迈图、贺利氏、东曹株式会社、昆希、以及国内的菲利华、石英股份等；中游的石英制品是以贺利氏信越、杭州大和、沈阳汉科、泰谷诺等外资企业占据主要市场份额，国内主要为凯德石英，菲利华石创、东科石英以及强华股份，21年前10名供应商中内资企业市占率仅27.7%。行业内资企业市占率较低，国产替代需求旺盛。

半导体产业链国产化也在推进，制造、设备、耗材逐步国产化。近年来，政策支持下半导体产业链国产化进程加速，年，半导体设备国产化率由17%左右增长至21%左右。年依赖，国务院印发《国家集成电路产业发展推进纲要》，《新时期促进集成电路产业和软件产业高质量发展的若干政策》等文件，给予了半导体行业财税、投融资、研发、进出口、人才、知识产权、市场应用、国际合作八个方面的政策支持，并提出中国芯片自给率要在年达到70%。在国家对半导体产业实现“自主可控”的目标下，半导体产业链国产化进程加速发展。从年与年设备招标采购国产占比对比数据中可以发现，半导体各项设备平均国产化率由23%增长至27%,（以中芯国际、长江存储、华虹宏力三家厂商设备招标情况为代表），部分种类设备国产率有显著提升或保持在较高水平。

作为半导体制造设备中不可或缺的耗材，石英制品国产替代成为必然趋势。根据《中国制造》的规划，年半导体核心基础零部件、关键基础材料应实现40％的自主率，年要达到70％，目前凯德石英已实现了中芯国际12英寸石英零部件认证，这对石英零部件的国产替代起到了关键的作用，公司进入北方华创和中芯国际供应链，将推动石英制品国产替代进程。

2.5亦庄国投资源+认证优势+募投拓产助力公司业绩爆发

公司深厚的技术积累和人才优势给公司带来持续的发展动力。公司多年来坚持技术创新，积累了诸多自主知识产权的产品设计和加工技术，在研发生产过程中形成了多项专利技术，目前公司拥有已授权专利39项，其中发明专利12项、实用新型专利26项、外观专利1项，建立起坚固的技术壁垒。同时公司培养了一大批行业内优秀的石英加工技师，截止至年6月30日，公司拥有公司员工人数为人，其中研发人员39人，生产人员有人，其中火加工82人，16人为高级技工，38人为中级，28人为初级，生产一线冷加工、热加工、模具加工技术力量雄厚，公司凭借强大的技术实力和人员优势不断进行技术创新，技术先进性和技工人才打造公司核心竞争优势，为公司带来持续发展动力。

公司定增募资引入亦庄国投，亦庄国投在下游半导体领域拥有丰富的产业资源，能够助力公司快速进入半导体产业核心供应链。截至22年Q1，亦庄国投通过北京亦庄国际新兴产业投资中心持股凯德石英2.67%的股份，为公司第七大股东。亦庄国投成立于年2月，是一家以服务北京经济技术开发区科技创新和产业发展为使命的国有投资公司，在亦庄经开区中上下游产业链正不断完善，形成了产业集聚效应。截至年12月，亦庄国投在半导体领域投资项目总金额达亿元，项目数量58个，投资包括半导体设备商北方华创；IC设计：安普德科技、集创北方；IC制造：中芯国际、燕东微电子；IC封测：长电科技，覆盖行业上下游产业链。亦庄国投强大的产业资源将助力公司产品进入半导体产业核心供应链。

公司为国内首家通过中芯国际12英寸零部件认证的石英制品企业，并同时通过TEL资格认证初审，认证优势领先。年1月公司产品通过中芯国际12英寸零部件的认证，成为首家通过该认证的石英制品企业。此外，公司目前拥有较多高端待认证产品，产品涉及半导体工艺中的氧化扩散、热处理、薄膜等各项环节，公司同时通过TEL资质认证初审。目前外资企业多已获得半导体领域主要厂商认证，国内企业的国际认证情况仍处于较前期阶段，凯德石英在内资可比企业中已建立起认证壁垒，将率先进入下游核心厂商供应链。

受限于产能，-公司营收增速放缓，公司上市助力高端产品线产能释放，或迎来业绩爆发。年中国集成电路产量较上年增长33.3%。在需求旺盛的驱动下，中国半导体市场保持高增长，公司年营业收入同比增速5.84%，年度营业收入同比增速1.45%，公司生产力增速已逐渐落后于下游市场需求增速，产能瓶颈问题严重。年公司在北交所上市，所募资金将用于投资高端石英制品产业化项目，达产后预计可形成年产高端石英制品10.7万件的生产能力，高端产能释放将满足下游日益增长的需求，我们预计23年高端产能投产起，公司业绩将快速增长，高毛利的高端石英制品将提升公司盈利能力，公司利润预计大幅提升。

2.6预计公司增长极逐步转向高端半导体石英制品

公司增长极将经历半导体和光伏双轮驱动—半导体普通石英制品—半导体高端石英制品的过程，未来将以高端石英制品为核心业务。公司自成立以来，生产的石英制品应用在半导体、光源、军工、化工、光伏等领域；自年起聚焦半导体和光伏石英制品业务，双轮驱动；年，随着半导体市场火热，公司半导体石英制品业务营收占比提升至75.7%。通过分析公司各业务毛利率我们发现21H1半导体高端石英制品毛利率可达69.5%，普通半导体石英制品为51.6%，远高于光伏石英制品，我们认为随着半导体市场持续火热，公司业务将逐步聚焦于半导体产品，随着公司高端半导体石英制品认证进程的推进以及公司23年起高端半导体石英制品的产能投产，公司业务未来将以高毛利，高壁垒的8英寸及以上的半导体高端石英制品为主。

3.光伏石英制品：光伏高增推升需求，公司率先受益

3.1光伏行业高增长+N型硅片产能上涨推升石英制品需求

石英玻璃制品为光伏产业生产过程中不可或缺的仪器，应用于生产核心环节。光伏领域生产加工环节中，需要各类石英玻璃制品作为硬性耗材。其中，石英坩埚凭借洁净、同质和耐高温的性能，一般作为熔融多晶硅料的盛装器具，主要应用于后续拉制单晶硅棒/多晶硅锭的过程，是生产过程中的主要耗材。此外，石英板、石英舟等器具在多晶硅电池片的制作过程中作为承载器具；石英瓶、石英罩、PE管、吸笔、挑舟管等器具在单晶硅电池片的制作过程中用于扩散、清洗环节。由此可见，石英玻璃制品是光伏产业生产过程中的关键辅料、不可或缺。

“双碳“目标叠加发电成本下降，全球光伏装机量迎来增长新势头。在“巴黎协定”、“双碳目标”持续推进以及全球光伏发电成本持续下降的背景下，全球光伏装机量将迎来快速增长。根据CPIA乐观预测，到年，全球光伏装机规模将达GW，据国际能源署（IEA）预测，到年，全球光伏累计装机量有望达到GW，到年将增加至GW，发展潜力巨大。

在“双碳”政策与组件成本下降的双重引导下，我国光伏产业亦将加速发展。随着我国“碳达峰”、“碳中和”目标的提出，国务院提出到年我国风电光伏总装机容量达12亿千瓦，截至年11月全国风电光伏累计装机容量合计仅为5.92亿千瓦，仍有6亿千瓦缺口，发展需求旺盛。此外，根据中国光伏产业协会的数据，年全国光伏新增装机容量48.2GW，受光伏组件价格上涨幅度较大影响，年光伏投产装机不及预期。我们预计随着今年上游硅料产能的逐步释放，组件价格将回归下行趋势，叠加“双碳政策”引导，我国光伏行业规模将快速扩容。

N型单晶硅片将逐步替代P型硅片成为市场主流，其产能上涨刺激石英坩埚市场规模增加。N型单晶硅片是指掺磷的硅片，其具备更长的少数载流子寿命，有利于电池高转换效率的实现，目前是新一代高效电池TOPCON、HJT、IBC等的基础制材。据CPIA数据，年国内单晶硅片占据市场份额约90.2%，其中P型单晶硅片占比为86.9%，N型硅片仅有3.3%。但P型电池的效率、设备成本下降空间已接近极限，而N型效率天花板更高，成本仍有较大下行空间，我们认为N型单晶硅将逐步替代P型硅片成为主流。CPIA预计其年有望出现GW级扩产，年占比将提升至50%，N型硅棒生产环节中的高门槛使其对石英坩埚的品质要求更高。根据光伏行业协会，目前单个石英坩埚可完成约6根P型单晶硅棒拉制，但仅可完成3根N型单晶硅棒拉制，石英坩埚使用量的增加预计超过50%。随着N型单晶硅片市场份额的提升，其生产过程中涉及的石英制品规模必将增大。

综上所述，光伏用石英制品受益于光伏装机规模高增长以及N型硅片产能提升，行业规模预计会持续上升，我们预计年光伏石英制品占石英制品行业比例将提升至9%，达10.35亿元，相较于年6.86亿元提升51%。

3.2公司稳居第一梯队，成本优势领先，将率先受益规模扩张

公司深入绑定石英股份，融合上游产业链，打造成本优势。光伏产品技术含量低，市场竞争激烈，成本成为竞争关键。光伏所用石英玻璃制品在化学纯度、气泡数量和夹杂物含量上要求不高，生产工艺属于低温加工，行业门槛较低。我国石英材料制造企业石英股份和菲利华两家公司在国内石英材料领域占据主要市场份额。公司-年光伏制品主要的原材料供应商为石英股份，除石英管外，公司向石英股份采购价格均不同幅度低于向第三方采购平均单价。石英股份作为公司第四大股东，帮助公司整合上下游产业链资源，打造了成本优势。

公司ROE、盈利能力、专利储备情况、人才储备在同行业可比公司中具有较大竞争优势，稳居内资第一梯队，将率先受益于行业规模扩张，在高端半导体石英制品逐步放量过程中，将为公司持续贡献稳定收入。国内石英制品上市公司或上市公司子公司主要包括菲利华石创、东科石英、凯德石英及强华股份，通过对比我们发现：1）公司ROE水平处行业领先。根据wind，年凯德石英ROE为11.37，高于东科石英和强华股份，投资回报率高。2）公司盈利能力领先。公司年毛利率、净利率分别44.69%、24.00%，相较于东科石英，强化股份，均处于领先水平。3）公司人才优势显著。石英玻璃制品属于技术密集型行业，核心人才对企业在行业内稳步发展至关重要，通过对比我们发现，凯德石英员工人数在四家可比公司中数量最多，其中研发人员39人，生产人员人。4）公司技术水平领先。公司发明专利数为可比公司中最多，成功研制出8、12英寸高端产品，并获得中芯国际认证，领先于其他国内公司。综上，公司在国内公司中竞争优势明显，技术水平领先，稳居内资第一梯队，我们认为在高端半导体石英制品逐步放量过程中，光伏产品将持续贡献稳定的业绩，为公司稳定发展保驾护航。（报告来源：未来智库）

4.盈利预测

产能假设：石英制品行业为劳动密集型行业，公司产能提升主要依靠石英制品技工人数增长以及人均产能来提升，根据募投项目招工计划，公司年起，随着募投项目“高端石英制品产业化项目”投产，人员逐步扩张，-年，公司员工人数预计为、、、人，新生产员工熟练度略低于老员工，拉低平均产能，我们预计-人均产能为、、、件/人/年，预计-总产能为、、、件。

产能利用率假设：公司年产能利用率为.57%，下游需求旺盛，市场供给不足，由于产能限制，公司产能利用率很高，我们预计仍有较大产能限制，下游需求高增，预计产能利用率均为%，-年随着公司高端产品产能逐步投产，公司产能利用率下降至%、95%、95%。

各类产品产能占比假设：由于公司产能利用率超过%，我们用各类产品年销量占比估计年各类产品产能占比情况；随着公司高端产品产能放量，我们预计公司半导体产品中的高端产品（8寸及以上）产能占比会快速提高。

产销率假设：公司下游半导体、光伏行业景气度高企，石英制品需求旺盛，且为高度定制化产品，我们预计-公司各类产品产销率均为%。

价格假设：受益于公司技术进步，以及下游行业景气度高企，上游高端产品供给不足。高端半导体石英制品价格将会持续上升；由于低端产品市场竞争激烈，价格竞争是关键，我们预计光伏产品和低端半导体石英制品价格会逐步降低。

成本假设：石英制品营业成本主要包括直接材料费用（石英材料，燃料气体，其他材料）、直接人工费用、制造费用以及运输与包装费用。我们认为随着年上游石英材料价格上涨，公司单件成本较年小幅上升，年由于公司募投项目转固，折旧摊销造成公司营业成本上升，我们预计E-E公司产品单件成本为.64、.04、.35、.74元/件。

综合以上假设，我们预计公司E-E实现收入1.86/2.93/4.15/5.35亿元，同比增速12.1%/57.4%/41.8%/29%，实现毛利率47.7%/49.9%/51.2%/52%，净利率27%/28.2%/28.9%/29.3%，对应E-E净利润0.50/0.83/1.20/1.57亿元，对应同比增速26.2%/64.4%/45.1%/31.1%。

不同高端产品产能占比和价格对应公司23年净利润为0.67-0.99亿元。由于公司高端产品产能占比和价格对于公司净利润水平有较大影响，因此我们选取23年公司产能占比和高端产品价格，测算对应公司23年净利润范围。我们发现公司23年净利润在0.67-0.99亿元间，我们选取产能占比14%，价格涨幅10%，对应公司净利润为0.83亿元。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

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