（报告出品方/作者：西南证券，邰桂龙）

1、业绩逐渐释放的国内钨硬质合金产业链龙头

1.1国内数控刀具龙头，硬质合金产量全球第一

公司大力发展钨产业链，现为全球第一大硬质合金生产商。公司成立于年，前身为海南金海原材料实业公司；年公司在深交所挂牌上市交易；年公司吸收株硬和自硬的优质资产，并更名为中钨高新材料股份有限公司；年湖南有色增持中钨高新，成为公司大股东；年五矿集团通过控股湖南有色，成为公司实际控制人。、年分别收购德国HPTec和南硬公司。公司发挥自身的技术优势，以打造“具有全球竞争力的世界一流钨产业集团”为发展目标不断迈近。

公司业务可划分为硬质合金、切削刀具及工具、难熔金属、粉末制品、贸易及装备等五大板块。其中，硬质合金是通过粉末冶金工艺制造的一种合金材料，公司硬质合金产量全球第一，优势明显；贸易及装备业务主要是钨产品的进出口业务及装备的销售；切削刀具及工具业务包括数控刀片、数控刀具、整体刀具和IT刀具等产品；难熔金属业务主要包括钨钼及化合物和钽铌及化合物产品；粉末制品业务主要为钨粉、氧化钨、碳化钨等钨粉末及钴粉产品。随着“中国制造+互联网”的深入推进，高端制造装备的升级将拉动高性能硬质合金和高端钨材需求的增长，国内钨行业发展前景广阔。

1）切削刀具及工具业务毛利率高，发展潜力大。年公司切削刀具及工具业务实现营收24.3亿元，同比增长94.7%，营收占比为24.5%，毛利率为37.4%，同比减少4.8个百分点；H1，营收12.6亿元，营收占比为20.3%，毛利率为36.6%。

2）其他硬质合金为公司行业领先业务，未来有望实现突破。其他硬质合金主要包括硬质合金棒材、球齿、轧辊、矿用工具等；H1，公司该业务板块营收17.0亿元，同比增长45.7%，营收占比27.4%。公司目前硬质合金产量全球第一，附加值最高的硬质合金是我国钨消费最主要的领域，高端制造装备的升级将拉动高性能硬质合金需求的增长。

3）难熔金属业务营收稳步增长，毛利率保持稳定。H1，公司难熔金属业务营收为8.0亿元，同比增长9.9%，营收占比为12.8%，毛利率为15.3%，同比减少0.7个百分点。

4）粉末制品为初级加工产品，毛利率维持较低水平。H1，公司粉末制品业务营收为6.9亿元，同比增长41.2%，营收占比为11.0%，毛利率为14.5%，同比减少0.5个百分点。粉末制品属于硬质合金产业链的初级加工产品，原材料的成本占比较大，由于受到原材料价格波动影响，毛利率水平有所下滑。

5）母公司钨产品贸易业务并入公司，贸易及装备业务增长速度较快。H1，公司贸易及装备业务营收为13.9亿元，同比增长.2%，营收占比为22.4%，毛利率为4.5%，同比增长1.8个百分点。该业务同比增长迅速的原因主要是由于去年5月份五矿集团的贸易业务转移至公司的体系内。

1.2业绩大幅增长，盈利能力稳步提升

年前三季度公司业绩大幅增长。年公司实现营收99.2亿元，同比增长12.6%，归母净利润为2.2亿元，同比增长78.3%；年前三季度，公司实现营收96.9亿元，同比增长37.4%，归母净利润为4.0亿元，同比增长.9%。公司业绩增长主要是由于公司产品产销两旺，业务收入大幅增长。

受母公司贸易业务并入影响，公司整体毛利率有所下滑，但净利润稳步提升。年，公司综合毛利率为18.4%，同比减少2.3个百分点；年前三季度毛利率为17.8%，同比减少1.6个百分点。从去年5月起，五矿集团的钨产品贸易业务并入公司，现为公司第二大业务板块，贸易业务毛利率较低，导致公司整体毛利率有所下滑。年公司净利率为3.0%，同比增加0.5个百分点；年前三季度公司净利率为5.0%，同比增加1.8个百分点，盈利能力稳步提升。

管理效率提升，规模效应显现，期间费用率保持下降趋势。年公司期间费用率为14.0%，同比下降1.5个百分点；年前三季度，期间费用率为11.1%，同比下降3.2个百分点。细分来看，年公司销售费用率为3.7%，同比减少1.3个百分点；管理费用率为9.1%，同比减少0.4个百分点；财务费用率为1.3%，同比增加0.3个百分点；年前三季度，销售费用率为3.2%，同比减少1.1个百分点；管理费用率为7.1%，同比减少1.9个百分点；财务费用率为0.8%，同比减少0.2个百分点。

公司重视研发创新，刀具业务研发投入相对较大。公司在研发方面一直保持高强度投入，针对研发人员的激励机制不断优化，研发成果与产品销售挂钩，研发人员可以从全过程利润中获得收益，成为公司持续健康发展的核心竞争力。年公司研发费用为3.7亿元，同比增加9.5%，占总营收的比例为3.7%。年前三季度公司研发支出为2.6亿元，同比增加6.1%，占总营收的比例为2.7%。由于公司贸易业务不需要进行研发投入，且公司在刀具业务上的研发投入相对较大，所以刀具业务的研发费用率要高于公司显性的整体研发费用率。

1.3股权结构清晰稳定，股权激励激发核心员工活力

公司实控人为中国五矿集团，股权激励激发核心员工活力。中国五矿股份集团直接持有公司49.94%股权，是公司的控股股东，实际控制人为中国五矿集团，合计持股43.72%。中国五矿集团为中国最大、国际化程度最高的金属矿业企业集团，能够为公司提供先进的技术支持，助力公司长远发展。年7月，公司对高管、核心管理人员、技术骨干等人实行股权激励，激发了企业内部的潜力和市场化的活力，保证公司的核心竞争力稳定和持续提升。（报告来源：未来智库）

2、公司打通钨全产业链，国内硬质合金绝对龙头

2.1公司具备钨全产业链运营生产能力

钨属于稀有难熔金属，是国内战略性矿产。钨具有优良的物理、化学和机械加工性能，其制品被广泛应用于国民经济、国防建设和高新产业等领域，成为现代社会中不可或缺的重要原材料和功能性材料。由于钨资源在全球的储量呈递减趋势，工业应用领域中的难以替代性，以及在国民经济、国防建设、高新产业中的日益重要性，其战略地位十分突出。中国在《全国矿产资源规划（-年）》中将钨列入战略性矿产目录，实行保护性开采。

钨的下游应用主要为硬质合金及其工具。在钨产业链中，上游主要为钨矿石；中游为钨冶炼过程，钨精矿经过离子交换法等工艺生产出APT（仲钨酸铵），APT通过燃烧转化为氧化钨，氧化钨再通过氢气还原为钨粉，钨粉在与炭黑反应之后即生成碳化钨；下游应用包括硬质合金及其工具、硬面材料、钨丝和钨材等钨制品。中钨高新是中国五矿钨产业的运营管理平台，管理运营着集矿山、冶炼、加工、贸易于一体的完整钨产业链。

2.2公司钨精矿产能约占全国四分之一，硬质合金产量近三分之一

中国钨储量超过全球一半，钨精矿产量超过全球80%。新中国成立以来，国内钨矿产查明资源储量增长显著，从.8万吨增长至.4万吨，增长4倍左右。根据美国地质调查局（USGS）数据，年世界钨储量达到万吨，其中，中国钨金属储量达到万吨，占全球总储量的59.4%，储量第二的国家为俄罗斯，仅占全球总储量的7.5%。近年来，中国钨金属产量基本占全球产量的80%以上；年，全球钨金属产量为8.4万吨，中国钨金属产量为6.9万吨，占全球的比例为82.1%。

我国钨资源主要集中在5个成矿带、9个省区。以成矿带来看，我国钨资源主要集中分布在5个成矿带，即华北成矿带、华南成矿带、天山—北山成矿带、西秦岭—祁连山成矿带、三江钨锡成矿带；其中，华南成矿带中的南岭成矿区，是我国钨矿床的高度发育区，也是世界钨矿床分布最为密集的地区。以行政区域来看，我国钨资源分布在大陆区域的25个省/区，其中，江西、湖南、广东、福建、广西、安徽、河南、内蒙古和甘肃等9个省/区查明钨资源储量占全国总储量的90%。

公司管理范围内钨矿山保有钨资源量占全国查明钨资源量的12.5%，钨精矿产能约占全国的四分之一。目前，公司作为五矿集团唯一的钨产业运营管理平台，管理着五矿集团的五个矿山公司，分别是新田岭公司、竹柿园公司、瑶岗仙公司、香炉山钨业和远景钨业，管理范围内钨矿山保有钨资源储量高达.5万吨，占年全国查明钨资源量.4万吨的12.5%；五家矿山公司钨精矿年产能为2.6万吨，约占全国钨精矿开采指标10.5万吨的四分之一。此外还有钼资源量10.9万吨，铋资源量20.9万吨，萤石资源量万吨。

矿山业绩回暖，有望分批注入上市公司。年，在公司完成“两硬重组”、恢复上市之时，公司实控人中国五矿集团承诺：“在未来三年内通过并购重组等方式使中钨高新形成集钨矿山、钨冶炼、钨粉末、硬质合金及深加工的完整钨产业链，将中钨高新打造成为五矿集团旗下钨及硬质合金产业的强势企业。”但由于相关标的公司年、年一季度连续亏损，注入上市公司后将会拖累上市公司业绩，中国五矿集团变更并完善“产业链一体化”承诺：“对于本公司目前控制的未能注入上市公司的钨矿山、钨冶炼企业，在单个公司连续两年归属于母公司的扣除非经常性损益后的净利润为正（以经审计确定的数值为准）且满足上市条件时，在同等条件下优先将其注入上市公司，并在满足上述条件之日起一年之内启动注入程序。在前述条件满足前，相关企业将托管给上市公司。”

公司APT产能约为全国的三分之一，碳化钨粉等粉末产能1万吨左右。以1.5万吨钨精矿产出1吨APT计算，国内10.5万吨钨精矿开采指标对应APT产能约为7万吨，公司APT年生产能力为2万吨，约占全国APT产能的三分之一。此外公司合计拥有钨粉、碳化钨粉等粉末产能1万吨左右。

硬质合金是钨最大的消费领域，国内硬质合金消费约占钨总消费量的54%。硬质合金产品主要以碳化钨为硬质相、钴为粘结相，经球磨、喷雾制粒、压制、烧结制得，具有很高的硬度、强度、耐磨性和耐腐蚀性，主要用于切削工具、冲压工具、模具、采矿和筑路工程机械等领域。从国内来看，硬质合金消费约占钨总消费量的54%，钨特钢消费占比约21%，其他应用占比25%。

切削工具、耐磨工具、矿用工具是硬质合金的主要应用领域，其中切削工具应用占比近一半。硬质合金的高硬度、高耐磨的性能使其可以制造成为各种切削工具、矿用工具、耐磨工具等，从产量分布来看，切削工具合金占比最大，年占比45%；耐磨工具合金占比27%，矿用工具合金占比25%，其他硬质合金占比3%。硬质合金刀具包括铣削刀具、车削刀具和钻削刀具等，作为机床的重要组成部分，硬质合金刀具广泛应用于汽车制造、模具加工、工程机械及航空航天等关键领域；矿用工具主要应用于能源与矿产开采以及基础设施建设领域，近年来，我国工业化及城市化水平不断提高，建筑、交通、水利等基础设施建设持续投入，能源与矿产需求不断增长，带动矿用硬质合金工具需求提升；耐磨工具合金主要应用在各种耐磨领域的工具或制品，包括模具、耐磨零件等。

我国硬质合金产业起始于株洲硬质合金集团，现已是硬质合金最大产出国。我国的硬质合金产业始于20世纪40年代末，但真正起点源于年由前苏联援建的原厂（即现在的株洲硬质合金集团，被誉为“中国硬质合金工业摇篮”）的正式投产，经过70多年来的发展，我国已成为硬质合金产量最大的国家。根据中国钨业协会的统计数据，年中国硬质合金产能为5.5万吨，产量为4.1万吨，约占全球产量的40%。

公司是国内硬质合金龙头企业，产量约占国内的三分之一。公司旗下拥有三家主要硬质合金子公司，分别是株洲硬质合金集团有限公司（简称株硬）、自贡硬质合金有限责任公司（简称自硬）和南昌硬质合金有限责任公司（简称南硬），年三家子公司硬质合金产量分别为、、吨，联合子公司株洲钻石，年公司硬质合金产量合计约为1.2万吨，占当年国内总产量的29.2%。

公司产品种类丰富，主导优势类产品众多。株硬主要生产金属切削工具（株钻）、矿山及油田钻探采掘工具、硬质材料、钨钼制品、钽铌制品和稀有金属粉末产品等六大系列产品；自硬产品涵盖切削刀片及刀具、地矿合金及工具、耐磨零件及精加工产品等硬质合金产品，以钨基为主的硬面材料和以钨粉、钨条、钨合金、钨丝、钼丝、线切割丝等为主的钨钼制品；南硬现有吨钨粉、碳化钨粉，吨硬质合金棒型材，万支精密铣削工具年生产能力。公司产品广泛应用于冶金、机械、地质、煤炭、石油、化工、电子、轻纺及国防军工等领域，其中切削刀具、IT工具、硬质合金棒材、球齿、轧辊、粉末产品等处于国内领先水平，在国际上也有较高的知名度及影响力。

3、公司是国内数控刀具龙头，切实推动国产替代进程

3.1数控刀具搭载于数控机床，下游应用领域广泛

数控刀具主要搭载于数控机床使用，是工业领域的易耗品。数控机床是一种装有程序控制系统的自动化机床，可实现高速、高精度、高效率、高质量产品制造生产。数控刀具包括数控刀片和整体数控刀具两类，主要应用于数控机床，并且是数控机床执行金属切削加工的核心部件；其中，数控刀片是一种可转位切削刀片，刀片磨损后能直接实现快速转位和更换继续加工，需要配合刀盘、刀柄等刀体才能在数控机床使用；整体刀具则可以直接在数控机床使用。

硬质合金刀具主要应用于数控机床，包括硬质合金刀片和整体硬质合金刀具。按照刀片材料划分，金属切削刀具主要包括高速钢刀具、硬质合金刀具、陶瓷刀具和超硬刀具四大类。硬质合金刀具包括硬质合金刀片和整体硬质合金刀具，应用于数控机床的硬质合金刀片为数控刀片。数控刀具和数控机床是两个相辅相成又相对独立的子系统，下游应用领域十分广泛，包括汽车、轨道交通、航空航天、精密模具、能源装备、工程机械、通用机械、石油化工、电子信息技术等各个领域，与制造业发展密切相关。

工业刀具属于耗材，国内切削刀具整体在汽车、摩托车行业应用比例最高。工业刀具属于金属加工过程中的耗材，约占企业生产成本的1-4%，但对被加工物件的性能具有重要影响。从国内整个刀具市场来看，年数据显示，刀具在汽车、摩托车、机床工具、航空航天、通用机械、模具及工程机械等行业的使用比例合计达到95.4%；其中，汽车、摩托车是刀具使用比例最高的行业，占比达到20.9%。相对来说，汽车和航空航天领域对刀具性能的要求更高。

3.2国内切削刀具市场规模超亿元，硬质合金占比继续提升

切削刀具全球市场规模超亿美元（约亿元），国内市场超亿元；硬质合金刀具在金属切削刀具中占重要地位，国内市场超亿元，占比过半且未来将继续提升。随着数控机床的行业不断发展，切削刀具的市场规模稳步增长，硬质合金刀具市场规模继续扩大：

全球市场：根据QYResearch的数据，年全球切削刀具消费额为亿美元，预计-年均复合增长率为2.7%，则年全球切削刀具市场规模将超过亿美元。

国内市场：根据中国机床工具工业协会数据，年我国切削刀具市场规模为亿元，同比增长7.1%。

国内切削刀具消费额占比机床消费额比重仍然较低，提升空间大。年国内切削刀具消费额约为机床消费额的30%，对比德国、美国、日本等工业发达国家刀具消费与机床消费50%的比例，国内切削刀具消费量仍有较大增长空间。

硬质合金兼具强度与韧性，是数控刀具的主要材料。市场上的刀具材料主要包括硬质合金、高速钢、陶瓷和超硬材料（人造金刚石PCD、立方氮化硼CBN）等四种。其中，硬质合金是数控刀具的主要材料，硬质合金数控刀具有“高精度、高效率、高可靠性和专用化”的特点，适应先进制造业的柔性化发展趋势。

国内硬质合金刀具在金属切削市场占比约53%，市场规模超亿元。硬质合金刀具在欧美日等发达国家的刀具消费中占据主导地位，约占刀具市场总规模的70%，占比全球刀具市场总规模约为63%。根据《第四届切削刀具用户调查数据分析报告》统计数据，年我国机械加工行业使用硬质合金切削刀具占比达53%，低于欧美日等发达国家70%水平，也低于全球硬质合金占比的63%。以不变比例推算，年全球硬质合金刀具市场规模超亿美元，我国市场规模超亿元。国内硬质合金刀具市场规模占比目前较低，对比海外发达国家市场仍有提升空间。

3.3国内数控机床渗透率提升，拉动硬质合金刀具需求增加

金属切削机床是制造业发展的基础，数控机床相对于普通机床优势明显。金属切削机床作为工业母机，是制造业发展的坚实基础，在国民经济现代化的建设中起着重大作用。数控机床是由普通机床发展而来，一种装有程序控制系统的自动化机床，该系统能够逻辑地处理具有控制编码或者其他符号指令规定的程序，并将其译码，从而使机床动作并加工零件。数控机床与普通机床的主要区别在于：数控机床带有数控系统，可以通过编制程序来实现自动化加工，而普通机床不具备该特性。

数控金属切削机床渗透率不断提升是数控刀具市场需求增加的长期核心逻辑。数控机床相对于普通机床，具备高柔性、复杂运动可实现性、高精度、高可靠性、高生产效率等优势。在过去，受制于技术、资金和人才短缺，国内数控机床发展受阻；当前，受益于数控机床本身性能的优势，加之国产崛起、价格下降、资金和人才积累，数控机床渗透率不断提升，对比海外发达国家数控机床渗透率仍有较大提升空间。伴随国内制造业发展和升级，数控机床比例不断提升是大概率事件，继而拉动硬质合金数控刀具的需求持续增长。

国内数控金属切削机床渗透率快速提升。《中国制造》将高档数控机床列为大力推动突破发展的重点领域之一，指出要开发一批精密、高速、高效、柔性数控机床与基础制造装备及集成制造系统，我国机床设备正逐步从传统普通机床向数控机床过渡，机床数控化已经成为确定性趋势。年，国内金属加工机床消费额达.1亿美元，其中，金属切削机床消费额为.7亿美元，占比65.1%，金属切削机床是刀具的主要使用载体，以硬质合金刀具为代表，数控刀具主要应用于数控机床。整体来说，近年来我国金属切削机床数控化率处于稳步增长态势，新增金属切削机床数控化率从年的29.7%提升到年的43.3%，发展速度较快。但相对于日本等发达国家接近%的机床数控化率，我国金属切削机床的数控化程度还有很大的提升空间。（报告来源：未来智库）

3.4国外品牌占据中高端刀具市场，国产品牌逐渐崛起

全球刀具行业生产商可大致划分为三个阵营：欧美阵营、日韩阵营和国产阵营。第一阵营是以山特维克为代表的欧美刀具企业。第二阵营是以三菱综合材料为代表的日韩刀具企业。第三阵营是以株洲钻石为代表的国内刀具企业。

国内刀具企业向中高端市场持续布局，硬质合金数控刀具领域国产替代进程加速。目前，国内刀具中低端市场由国产品牌主导，中高端市场则由外资品牌主导，欧美日韩阵营市占率超过70%；其中，欧美阵营和日韩阵营市占率分别约为35%。随着以中钨高新为代表的国内刀具领军企业在技术和工艺上优势逐渐显现，刀具产品性能稳步提升，短期看，国产刀具品牌持续挑战日韩阵营；中长期，国产阵营将继续挤占欧美日韩传统刀具品牌，国产刀具市占率将稳步增长。年，刀具进口额为亿元，同比下降3.7%；进口刀具占国内刀具消费额比例为31.1%，同比减少3.5个百分点，刀具进口依赖度不断下降。

3.5株洲钻石是国内数控刀具龙头，加速引领国产替代进程

株钻公司早在年引进山特维克数控刀片生产线。株钻隶属于株洲硬质合金集团（株硬），而株硬成立于年，建立了中国第一条硬质合金生产线；年，株硬引进山特维克先进高精度数控硬质合金刀片生产线；2年，株洲钻石切削刀具股份有限公司正式成立；年，株钻成立欧洲、美国两家全资销售子公司，开始拓展海外市场；年，株钻收购德国刀具企业——HPTec公司。

株钻收入体量较大，盈利能力稳中有升。株钻的收入体量在15亿以上，年营收16.8亿元，同比下降6.9%；净利润为1.5亿元，同比下降26.9%；净利润率为8.8%。年上半年，株钻公司营收9.5亿元，同比增长26%；净利润为1.0亿元，同比大幅增长78.4%；净利润率也有提升，达到10.8%。

株钻是国内产品种类最丰富、整体性能最优、整体切削解决方案提供能力最强的刀具龙头企业。株钻引领和推进了国内硬质合金切削行业的发展。株钻自年起先后担纲多项国家科技重大专项课题，课题涵盖了航空航天、模具制造、汽车行业、高速铁路、能源工程等多个应用领域，取得了一系列具备自主知识产权的研究成果，大部分成果已成功实现了产业化。株钻可以为客户提供各种标准的和非标准的物理涂层、化学涂层、金属陶瓷和超硬材料等牌号的高精度车削、铣削、镗削、钻削、切断切槽和螺纹铰削加工的数控刀片及配套刀具、硬质合金整体刀具及工具系统，并能根据客户的不同需求生产各类切削工具，为机械加工制造提供整体配套解决方案，刀具产品在国际上也享有较高的知名度和竞争力。年公司数控刀片销量近万片，预计年数控刀片销量超过1亿片，位列国内第一。

中标成飞刀具总包项目，凸显公司产品高端性与整体切削解决方案提供能力。年株钻公司成功中标中航工业成都飞机工业（集团）有限责任公司刀具总包项目，株钻公司针对行业需求启动“航空航天及医疗器械加工用高精密切削刀具项目”，项目新增报批总投资为.6万元，建设周期18个月，预计年底可实现投产。该项目的实施不仅有效提高株钻公司在航空航天领域刀具整体配套的能力，提高公司的竞争力，还将逐步解决航空航天重点零部件加工生产完全依赖于进口刀具的问题，增强我国航空航天等领域产业链供应链自主可控能力。

株钻是国内可以对标山特维克的可见度最高的公司：

1）原材料端：背靠株硬集团，株钻与山特维克同样在硬质合金原材料端——碳化钨粉的牌号上具备研发生产能力，公司拥有行业唯一一所硬质合金国家重点实验室和四个国家级科技创新平台，原材料端的优势保证了公司在国内的领先地位，也将为公司成为国际顶级刀具企业奠定基础。

2）产品端：从产品种类上来说，山特维克具备5-6万种刀具产品，而株钻的刀具品类也已接近4万种，与山特维克的差距相对较小；从产品性能上来说，公司单个刀片的性能已经超过日韩产品，接近山特维克的水平，但在整体稳定性、一致性上与山特维克比仍有差距，也是公司后续技术提升的重点；而在下游应用打开的背景下，产品性能提升速度将更快。

3）销售方式：一般来说，相对经销，直销更能把握下游客户需求变化；同时，减少经销商环节也能进一步增强产品盈利水平，山特维克刀具直销比例在55%-60%的水平，而株钻的直销比例相对较低；但近年来，株钻一直在加大直销力度，尤其是在国外疫情蔓延，国内出现阶段性市场窗口的时候，株钻瞄准一流高端市场，大力发展终端客户，先后与航天、军工、汽车、船舶等行业内的多家龙头企业签署了战略合作协议，形成多家产品直供客户，目前直销比例约为20%，未来将持续开发直供客户，将直销比例提升到40%以上。

4）客户端：山特维克刀具产品行销欧洲、北美、亚洲等切削工具主要消费区，下游客户实力强、要求高。株钻的刀具不仅在国内领先，同样获得了欧美发达国家的认可，经过近20年的发展，株钻在国外构建了完备的营销网络，在北美、欧洲设立了独资销售子公司，并在东亚、东南亚等国家和地区设立了经销商，贸易网络遍布五大洲的七十多个国家和地区。株钻公司在德国杜塞多夫设有生产工厂，奔驰、奥迪、宝马等均为株钻客户，下游客户印证株钻产品实力。

3.6金洲公司PCB刀具全球市占率超过20%，位列全球第一

金洲公司是全球PCB刀具龙头，全球市占率超过20%。深圳市金洲精工科技股份有限公司（简称“金洲公司”）成立于年，年通过引进德国PCB微钻生产技术和生产设备，进入印制板用精密刀具行业；年，微钻新产品研发取得重要突破，成功完成0.mm直径钻头的量产；年，金洲智能化车间实现全车间所有设备自动化运行；年，公司成功突破0.10mm极小径铣刀制备工艺。金洲公司产品远销日本、韩国、欧美、东南亚和中国台湾等共22个国家和地区，客户覆盖全球主要的PCB企业，如深南电路、景旺电子、生益电子、鹏鼎、TTM等。

经过30多年专心微钻研制的发展，金洲公司已是全球领先的设计和生产PCB用硬质合金微型钻头、铣刀、特殊精密刀具的国家级高新技术企业，规模全球第一，在国际PCB用硬质合金钻头行业保持先进地位。年公司微钻销量高达5.1亿支，全球市占率超过20%；主要竞争对手包括鼎泰高科、日本佑能、尖点科技等三家公司。

金洲公司业绩稳步增长，盈利能力较强。年，金洲公司实现营收10.1亿元，同比增长12.9%，实现净利润1.6亿元，同比增长17.5%；净利率为15.8%。年上半年，金洲公司实现营收6.0亿元，同比增长13.3%；实现净利润1.2亿元，同比增长21.0%；净利率为19.4%，盈利能力较强，且持续提升。

金洲公司设备先进、技术领先、产品竞争力强。金洲公司拥有国内一流的生产能力和设施，拥有配备完善的技术研发部门及装备先进的测试中心，建成了行业内首个微型钻头的自动化生产车间，开发了具有世界领先水平关键加工与检测装备，实现了车间物流系统的自动化及微型钻头关键参数的在线检测和机床参数的自适应调整。

金洲公司是我国《印刷板用硬质合金钻头》（国家标准、行业标准）和《印制电路板用硬质合金铣刀通用规范》（行业标准）唯一起草单位，为工信部制造业单项冠军示范企业（首批），并荣获年度国家科学技术进步二等奖，中国电子电路优秀民族品牌企业（连续四届）。

公司突破加长钻头精密磨削工艺，形成通信厚板加工方案及封装板、软板等类型板材的增层提效加工解决方案，开发了基于压力焊技术的新型焊接型微型钻头关键技术。金洲公司0.01毫米的微钻产品，是世界上目前能制造的最细的钻头，打破了中国在超细微型钻头受制于人的局面；年，金洲公司成功突破0.10mm极小径铣刀制备工艺，达到世界先进水平。

全球PCB产值仍有较大增长空间。PCB即为印制电路板，又称印刷线路板，为各类电子系统提供元器件的装配支撑和电气连接的功能，享有“电子产品之母”之称，目前PCB被广泛应用于电子产品制造领域，主要下游应用领域为通讯电子、消费电子。受全球消费电子变化影响，全球印制电路板产值呈现出先减后增的震荡性变化，根据Prismark统计数据，年全球印制电路板产值约为亿美元，同比增长6.4%。未来，随着汽车电子、可穿戴设备、工业控制、医疗器械等下游领域的新兴需求涌现，PCB行业将迎来新的增长点。根据前瞻产业研究院预测，预计到年全球印制电路板市场规模将增长到亿美元，-年CAGR为3%。

中国PCB市场规模超全球一半，亚太地区占全球90%比例。根据PRNewswire统计数据，年亚太地区的PCB市场占全球市场总额的90%，其中中国大陆的PCB市场规模占据全球市场总额的53.8%，北美和欧洲占比较少，年PCB市场份额分别为4.8%和3.2%。

依托微型精密刀具技术优势，拓展齿科等新兴应用领域。凭借多年研发和积累，金洲产品的应用领域已扩展到齿科工具，推出了破冠、开髓的专用工具，应用于拔牙、牙骨切割的专用车针以及牙体预备的专用工具等齿科全系列工具，并注册了单独的品牌——丹博士（DENBURS）。产品也得到了市场上客户的认可，目前正处于在积极扩展市场阶段。随着中国老龄人口的增加，以及齿科医疗体系的快速发展，对齿科工具需求量将迅猛增长；而当前国内中高端齿科工具主要以进口为主，金洲公司齿科医用车针以进口替代为目标，面向长期价值追求，发展前景较为广阔。

4、持续深化改革管理体制，业绩释放弹性较大

以国企改革“双百行动”为契机，公司持续优化管理体制，释放经营活力。公司抓住国企改革“双百行动”契机，在年成为国企改革第一批试点，近几年持续深化企业内部改革，着力创新体制机制，深入实施创新驱动发展战略，具体举措如下：

1）清理历史包袱：公司借、年国企改革出现的社会化职能分离的机会，清理历史包袱，目前公司的“三供一业”分离移交全面收尾，处僵治困的任务基本完成，为公司后续轻装上阵打下坚实基础。

2）精简冗余人员：在近期一轮的企业改革中，公司通过机制的调整，人员压减已基本完成，员工数量由年的1万人以上压减到目前的多人。

3）激发底层活力：①实施市场化用工机制：公司建立实施以劳动合同为主线、以全员绩效管理为抓手、以定岗定编和岗位管理为基础的市场化用工机制，实施末位调整、不胜任退出等方式，打开员工退出通道，推行管理人员竞争上岗；②改善收入分配制度：公司进一步落实隔板机制和价值分配导向，包括工资总额分配向关键核心和一线岗位倾斜，对创新型、效益薪酬匹配关系有行业特点的企业探索实行更加灵活的工资总额管理模式，对提出技术改进的人员进行奖励，让员工共享发展成果等；③股权激励激发骨干人员的积极性：年，公司第一期限制性股票激励项目完成授予，进一步完善公司治理结构，使股东、员工与公司利益高度一致；

4）优化顶层设计：①推进混改、引入战略投资者：公司积极稳妥推进混合所有制改革，将在子公司、孙公司或者某个核心板块业务上做混改，并通过非公开发行股票引入新的战略投资者；②推进职业经理人制度：公司最早在金洲公司进行职业经理人试点，效果显著，在-年金洲第一个职业经理人任期内，金洲公司的净利润复合增长率达到了两位数，后续公司将继续在各个子公司层面推广职业经理人制度。

5）优化研发体系：①公司全面启动IPD研发体系建设，构建研发体系及管理职责管控界面、项目管理流程、研发绩效管理与考核，建立以“市场需求和核心技术双驱动”的产品开发模式；②项目跟投机制；公司管理团队、技术团队会进行新项目跟投，需要进行风险抵押，同时分享新产品贡献的超额利润。

6）加强精益生产：公司近几年持续抓精益生产，精益生产理念深入人心，基层企业也会在每月授“羚羊旗”进行鼓励。目前，金洲公司的精益管理在年上半年入选国资委的国有重点企业管理标杆，公司将在各个子企业层面推广金洲公司的精益管理经验，进一步加强精益生产管理。

公司作为老牌国企，过去在经营管理层面上有特殊性。但公司近年来的改革与变化正逐步取得成效。公司较大的经营体量与资源、技术禀赋将在改革的带动下，逐渐焕发出新生的活力，以王者归来的姿态去拥抱硬质合金产业的发展机遇。（报告来源：未来智库）

5、盈利预测

关键假设：

假设1：公司数控刀具及PCB刀具在下游需求增长及自身扩产节奏下稳步增长，预计-年营收增速分别为11.85%、11.99%、11.58%；

假设2：公司是全球第一大硬质合金生产商，下游高景气度带动需求稳步增长，预计-年营收增速分别为40%、20%、15%；

假设3：假设全年难熔金属板块收入为H1的2.2倍，在公司大力发展难熔金属的背景下，假设-年收入增速分别为20%、20%。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

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