（报告出品方/分析师：国元证券杨为敩）

1.立足汽车工业，引领行业两化发展

1.1公司历经七次创业打造丰富产品矩阵

上海保隆汽车科技股份有限公司(下文简称“保隆科技”或“公司”)成立于年，是一家集研发、制造、销售于一体的汽车零部件公司。

目前，公司总部位于上海市松江区，在上海松江、安徽宁国、安徽合肥、湖北武汉和美国、德国、波兰、匈牙利、奥地利等地均有生产基地以及研发/销售分支机构，拥有海内外员工共余人。

公司致力于向汽车智能化与轻量化方向发展。

公司通过极强的研发能力，历经7次创业，围绕汽车智能化与轻量化方向打造丰富的产品矩阵，核心产品有汽车轮胎压力监测系统(TPMS)、车用传感器(压力、光雨量、速度、位置、加速度和电流类)、ADAS(高级辅助驾驶系统)、主动空气悬架、汽车金属管件(轻量化底盘与车身结构件、排气系统管件和EGR管件)、气门嘴以及平衡块等。

股权结构较清晰，核心管理团队稳定。

保隆科技前身为上海保隆实业有限公司，由陈洪凌、宋瑾于年合资组建，宋瑾与陈洪凌为夫妻关系、陈洪泉与陈洪凌为兄弟关系，公司实际控制人由陈洪凌、张祖秋、宋瑾共同担任并且是一致行动人，截至年第三季度，三人分别持股16.51%、9.95%、1.34%，合计持股27.80%，其中宋瑾未在公司就职。

此外，公司管理层多名成员自年起就职于保隆科技，管理团队保持长期稳定，数位管理人员曾分别就职于中铁株洲战备材料总厂、东风汽车公司技术中心、神龙汽车有限公司，公司核心管理团队经验丰富且稳定，多名管理人员具备EMBA或注册会计师背景，有利于公司治理和长期战略发展。

1.2汽车零部件巨擘，业务多点开花

公司围绕汽车智能化与轻量化发展各大业务线。

公司以轮胎气门嘴业务起家，自成立以来依靠出色的自主技术创新及独立自主研发能力不断拓展业务，在排气系统管件、气门嘴、平衡块、胎压监测系统(TPMS)等核心业务市场占有率已位居细分市场前列，各大核心业务线以较强的产品力与盈利能力持续为公司带来稳定的业绩增长。

此外，公司在持续提升TPMS、排气系统管件、气门嘴等优势业务市场竞争力的同时，以汽车智能化与轻量化为核心发展方向，持续投入资金用于主动悬架系统、液压成型结构件、各大车规级传感器及驾驶辅助系统(ADAS)等新兴业务的研发与市场开拓。

目前，公司在各业务线已取得较大的发展，并已具备一定的市场竞争力。未来，各业务线将通过协同发展，逐步成为公司业绩的重要增长极。

传统业务稳定增长，新兴业务快速放量。

年上半年，公司营业收入同比增长8.58%，达20.63亿元。其中，TPMS业务、汽车金属管件以及气门嘴业务等三大传统业务线为公司业绩提供稳定的增长来源。

年上半年，上述三大业务营业收入分别同比增长4.93%、10.79%及6.09%，营收占比分别达31.67%、29.44%及17.14%。同时，公司新兴业务收入占比快速提升，为公司业务收入增长增添强劲动力。

截至上半年，传感器、ADAS、液压成型结构件以及空簧减震系统合计营业收入已达2.56亿元，同比上升45.30%，至年CAGR达70.4%。

公司目前新兴业务在手订单充裕，受益于公司与主要客户业务加深、持续获得项目定点，新兴业务营收占比提升将成为确定趋势。

1.3砥砺前行，看好中长期盈利改善

营业收入稳定增长，盈利能力受短期因素影响较大。

营收端：年全国多地因新冠肺炎疫情管控，对国内汽车产业供应链、终端零售均造成影响。此外，全球汽车行业受到汽车芯片短缺、俄乌冲突等因素冲击导致下行。

群智咨询数据指出，年全球汽车前三季度销量约万辆，同比下滑3.3%。公司在诸多风险因素干扰的情况下仍保持较稳定的营业收入增长，年前三季度实现营业收入32.16亿元，同比增长13.27%。至年公司营业收入四年CAGR为8.61%。

利润端：公司年前三季度实现归母净利润1.15亿元，较上年同期下降48.71%。主要原因为上年同期因出售交易性金融资产而产生投资收益万元，而本年前三季度产生投资收益金额为负95万元。

同时本年前三季度因欧元汇率波动产生汇兑损失万元，仅第三季度汇兑损失比上年同期多出万元。

此外，本年前三季度发生股权激励费用.64万元，而上年同期无。剔除以上财务数据影响，公司营业利润保持同比正增长。

境外业务居多，受外汇波动影响较大。

公司注重境外业务发展，美元、欧元是公司在境外市场的主要结算货币。年前三季度，北美地区收入占比达到35.4%，欧洲地区收入占比达到23.0%。

年，受俄乌战争、美联储加息等因素影响，欧元汇率相对人民币贬值压力较大，由于欧洲地区相关业务的收入确认均以欧元计量，成本均以人民币计量，公司因欧元汇率波动产生的汇兑损失超过了万元(截至年前三季度)，随着欧元汇率于年四季度的转暖，公司汇兑损失额有望收窄，同时公司于欧洲业务的竞争力将得到增强。

三费占营收比例暂处高点，有望伴随规模提升逐年下降。

年前三季度，公司管理费用占营收比例为7.43%，较年提升1.27pcts，主要原因系年前三季度发生股权激励费用万元，而上年同期无。

财务费用占营收比例为2.89%，较年上升1.12pcts，主要原因系年前三季度因欧元相对人民币贬值导致汇兑损失金额上升。

受益于销售规模扩大,规模效应提升，销售费用占营收比例持续下降，年前三季度较年下降0.38pcts至4.61%。

展望年，伴随着汇兑损失的迅速收窄，叠加规模效应逐渐显著，三费占营收合计比例有望低于前期低点并保持下降趋势。

1.4引领技术革命，多元化科研布局

科研底蕴深厚，建立全球化研发团队。公司以“创新汽车部件，提升整车水平”为使命，基于智能化、轻量化的战略发展方向，凝聚了较强的核心技术竞争力。

公司构建了“技术中心+单元板块技术部”的二级研发机构，技术中心负责基础研究以及行业前瞻产品研究和开发，板块负责应用研究和开发以及产业化，在车用智能化、轻量化产品开发方面已形成了“开发一代、生产一代、预研一代”的良好的产品开发格局；经过二十五年的发展，公司在汽车电子、智能化以及轻量化产品研究及开发方面组建了经验丰富、基础理论扎实的创新团队。

截至年末，公司已有位研发人员、海内外8个研发中心，并拥有项专利。公司研究领域众多，方向涉及车轮、传感器、车载毫米波雷达、全景影像、电动车充电控制保护等多个领域。

年前三季度，公司研发费用达到2.38亿元，研发费用占营业收入比重达7.40%，公司将继续围绕未来出行技术、智能驾驶、新能源三大战略方向加大人才引进和研发投入，持续优化新业务的商业模式，提升盈利能力，提高市场份额。

“联名”高校，合力打造顶级科研平台。

公司坚持走以自主创新为主、产学研合作为辅的技术创新之路。

在新材料、智能化产品等基础研究方面，与众多国内一流高等院校展开技术合作及交流：包括与武汉理工大学合建的汽车智能辅助驾驶技术联合创新中心；与同济大学共同开发智能悬架系统的“电控可变阻尼减震器的控制器(ECU)”，并应用至公司空气悬架系统中；与上海工程技术大学签订战略合作协议，加强双方在数字化制造、汽车智能化产品以及人才培养等方面的合作等。公司结合各高校科研团队配置与公司汽车智能化产品研发以及产业化优势，最大化合理运用科研资源，实现双赢。

2.传统业务稳健增长，技术顺延至轻量化与智能化

2.1公司是TPMS市场龙头，业务板块盈利贡献稳中有升

TPMS是汽车安全电子系统重要组成部分。TPMS由发射器、控制器以及显示界面三部分构成监测模块、计算模块以及执行模块以共同完成安全保护。

检测模块主要为各类传感器，温度传感器、加速度传感器、转速传感器等；处理计算模块集成了低频和射频通信技术的MCU、三维发射天线以及RF发射单元；接收模块由天线、MCU和显示器等器件构成。

TPMS能够实时监测轮胎的压力、温度等数据，当轮胎气压过高或过低时进行报警，从而有效预防事故发生、延长轮胎使用寿命、减少燃油车油耗、减少悬架系统的磨损。

受益于各国相继推出TPMS强制性安装法规，TPMS行业迎来快速发展。

年，美国就以强制性标准要求在乘用车和轻型卡车上装载汽车轮胎气压监测系统，这也是全球首个实施这一标准的国家。此后，欧盟、韩国等国家与地区也相继出台了强制性标准并强制安装TPMS系统。

年，国家标准委正式批准了强制性国家标准(GB-)《乘用车轮胎气压监测系统的性能要求和试验方法》。

按照规定，自年1月1日起，中国市场所有新认证乘用车必须安装TPMS；年1月1日起，所有在产乘用车开始实施强制安装TPMS。受益于各国的安装法规推出，TPMS行业迎来高速发展期。

我国TPMS行业市场规模从年的11.48亿元增长至年的29.93亿元，四年CAGR为27.1%。

TPMS市场渗透率从年的20%上升至年的90%。

未来伴随多传感器集成化趋势带来的单车价值量提升，以及消费升级推动下AM市场的增长，TPMS行业规模有望保持增长态势。

公司从年进军TPMS领域，年已占据国内市场份额首位。

公司在年开始进军TPMS领域，作为国内最早投身于该领域的研发技术团队之一，公司进行了持续技术攻关，从最早实现压力温度监测的I型，发展到X型实现了基于场强的自动定位技术，再到基于ABS信号的自动定位技术的C型和D型产品，再到现在可以实现蓝牙通讯的TPMS产品，体积重量越来越小，功能越来越强。应用领域也从早期的乘用车发展到商用车，范围越来越广。

根据高工智能汽车研究院数据，保隆科技的上险交付量为.32万辆，并以34.39%的市场份额占据榜首。

公司与德国霍富集团强强联合共拓TPMS市场。

德国霍富集团在开始研发胎压监测系统，并于开始为宝马批量供应胎压监测系统，是现代直接测量式TPMS系统的先驱之一。

年，公司与霍富集团合资成立保富电子，并专注于TPMS的研发、生产和销售。

保富电子下辖三家子公司，分别位于中国、美国、德国，并统一采用保富商标。

保富电子不仅有效地整合了保隆科技与霍富集团在TPMS细分市场的丰富经验和优势能力，实现了研发协同、制造协同、销售协同，同时由于两家公司的芯片、电池、晶振等电子元器件的供应商高度重合，且合并后年产销量超过万支，因此供应链议价能力相应提升。

年9月，公司发布公告，以直接或间接方式向霍富杜塞尔多夫偿还借款，实现保富电子权益%并表，公司业绩将进一步增厚。

公司TPMS业务产销两旺，带动毛利率稳步提升。

伴随TPMS强制性法规的出台以及保富电子的成立，公司年TPMS发射器销量迅速增至.65万支，TPMS控制器销量增至.16万支，同比分别增长.0%与.4%，随后公司销量逐年提升。

年，公司TPMS发射器销量已经达到.99万支，创历史新高，至年CAGR为45.9%。受益于产销稳步扩张，规模效应逐步显现，公司-年TPMS业务毛利率保持稳中有升态势，并于年达到25.46%，为近五年最高点。

2.2气门嘴AM市场需求稳定，公司盈利能力保持高水平

气门嘴是汽车工业不可或缺的安全部件。轮胎气门嘴是用于充放轮胎内气体，并能保持胎内气压的单向阀门。作为轮胎充放气的阀门，气门嘴不仅对轮胎充气和防止胎内空气外泄至关重要，还可以延长轮胎使用寿命，使胎压保持在合力的范围内。

气门嘴按照材质可分为橡胶气门嘴、金属气门嘴；按照安装方式可分为卡扣式气门嘴、压紧式气门嘴；按照安装的轮胎有无内胎分为内胎气门嘴、无内胎气门嘴。

受益于轮胎气门嘴易损耗特性，后装市场需求稳中有升。

气门嘴市场需求主要分为OEM市场和AM市场，汽车产量决定OEM市场需求量，汽车保有量决定AM市场需求量。因气门嘴长期暴露在外需承受各种恶劣环境、在汽车高速运转时需要承受较强的剪切力，气门嘴容易损耗，汽车年检、更换轮胎时一般会更换气门嘴，故气门嘴AM市场需求量远高于OEM市场。

根据-年度全球乘用车产量、保有量测算，-年度全球气门嘴需求量保持小幅稳定增长态势。

伴随我国汽车保有量逐步增长，AM市场需求量也将相应提升。此外，近几年来随着TPMS的广泛应用，TPMS气门嘴逐渐在乘用车上使用，成为新的增长点。

公司气门嘴销量较为稳定，毛利率维持40%以上。

公司AM市场气门嘴销量一直高于OEM市场气门嘴销量，并于近年来保持70%左右水平。从-年营收方面来看，气门嘴业务的营收呈缓慢增长态势，除年的营收增速为负值外，其他年份均保持正增长。

从盈利质量方面看，公司毛利率保持较高水平，年因运费计入营业成本，毛利率下降7.62%pcts至42.0%，仍能保持良好的盈利质量。由于气门嘴行业已步入成熟阶段以及规模经济效应、学习曲线等原因，成本效率提高，因此几乎无新进入者，同时受益于汽车保有量的提升，市场需求仍然稳中有升，我们预计未来公司气门嘴业务板块能够维持较好的盈利水平。

2.3公司轻量化业务经验丰富，液压成型技术优势明显

全球节能减排大背景下，轻量化已成为汽车行业发展的重要趋势。

根据世界铝业协会数据，对于传统燃油车，汽车重量降低10%，燃油效率可提高6%～8%。

轻量化在汽车电动化趋势下尤为重要，根据行业统计数据，电动乘用车普遍偏重10%～30%，电动商用车普遍偏重10%～15%，轻量化可以有效缓解重量增加对汽车动力性和制动性的影响。

为此，我国持续加大对汽车轻量化的支持和改革力度，并陆续颁布《中国制造》《新能源汽车产业发展规划(-年)》等政策文件。

液压成型技术较冲压件优势明显，是汽车轻量化重要解决方案之一。

液压成型是以金属管材为毛坯，借助专用设备向密封的管坯内注入柔性介质，使其产生高压，同时还在管坯的两端施加轴向推力，进行补料。在两种外力的作用下，管坯材料发生塑性变形，并最终与模具型腔内壁贴合，得到形状与精度均符合技术要求的中空零件。

相较于冲压件，液压成型技术具有明显的优势：

第一，液压成形件相较冲压件可直接降低20%～30%的重量。

第二，液压成型件采用更精简的零件和模具数量，可提升30%的材料利用率，同时降低设计与制造成本。

第三，通过简化后续机械加工和组装的焊接量，液压成型件生产效率提高20%，同时降低焊接热变形的概率，提高产品精度。

第四，液压成型件强度与刚度远超于冲压件，有效提升被动安全性能、结构连续性和抗疲劳性。

第五，液压成型件开发阶段的结构形状设计更灵活，能够满足总成轻量化的个性化需求。

公司深耕液压成型技术近20年，与德国沙士基达液压成型合作强化核心技术优势。

公司从年开始研究液压成型技术，产品覆盖汽车排气系统热端管件及底盘副车架管件、仪表盘支架等结构件。

经过近20年的积累，公司在金属材料成型领域具备了从核心设备自主研发、产品协同设计、成型工艺分析及设计、模具设计及制造到试制及生产全过程能力，打造了能为客户提供轻量化成型整体解决方案和大批量生产过程控制的高效团队。

此外，公司于年与德国汽车液压成型专家—沙士基达液压成型(以下简称SZHF)展开合作。

SZHF拥有多项液压成型专利技术，配套客户包括宝马、奔驰、奥迪等全球知名整车客户。

双方按照51:49的股权比例在安徽合肥组建液压成型汽车结构件合资公司，并通过优势聚合和本地设厂快速获取全球性客户在华市场份额，深耕知名合资车企在华业务，开拓中国汽车轻量化结构件市场。

3.多元化产品矩阵全面发力传感器领域

3.1电动化智能化带动需求放量，传感器市场规模持续增长

汽车传感器主要由车身感知传感器与环境感知传感器组成。

汽车传感器是把汽车运行中各种工况信息，如车速、各种介质的温度、发动机运转工况等转换成电信号并向汽车传递的计算机系统输入装置。

汽车传感器可根据使用目的不同、信息采集内容的不同分为车身感知传感器和环境感知传感器。

车身感知传感器被广泛用于动力系统、底盘系统及车身系统，使车辆具备对自身的信息感知能力，并作出决策和执行，大大提高了车辆信息化水平。

依据被测物理量的不同，车身感知传感器可分为温度、压力、速度、流量、位置等各类传感器。当前主要以MEMS传感器为核心，因其技术日益成熟完善，可满足应用范围广、可靠性高、精确度高、成本低等要求，极大地推动了电子技术在汽车上的应用，发展势头正猛。

环境感知传感器的主要功能是对车辆周身环境进行感知识别，将所采集到的环境信息输出给汽车计算机系统用于决策规划，从而协助汽车实现智能驾驶。

环境感知传感器主要可分为视觉传感器、雷达传感器和定位传感器等，细分类别之下的核心传感器产品主要有车载摄像头、超声波雷达、激光雷达、毫米波雷达以及高精定位。

电动化智能化带动需求放量，年有望达近千亿规模。

近年来，在国家政策的扶持和汽车行业电动化和智能化的趋势推动之下，中国传感器行业进入快速发展期，传感器市场规模不断扩大。

未来，随着车路协同、多传感器融合、人工智能等核心技术的日益成熟，乘用车市场的销量及自动驾驶渗透率的提高，单车搭载传感器数量的提高，以及政府政策支持等多因素的驱动下，我国智能汽车行业将持续高速发展，车用传感器需求量会大幅提高，从而促进汽车传感器行业市场规模的进一步扩大。

根据前瞻产业研究院预测，我国到年传感器行业市场规模可达亿元，-年CAGR为8.79%。

3.2公司自研并购齐头并进，实现传感器多品类覆盖

公司积极前瞻布局传感器领域，以全面的产品矩阵抢滩传感器市场。

公司于年开始研制胎压监测传感器，并基于TPMS传感器领先技术及规模效应切入其他汽车传感器业务。

目前，保隆科技实现了多产品覆盖，形成了较完整的产品序列，覆盖40余种传感器产品，形成了汽车压力类、光学类、速度类、位置类、加速度类、电流类等丰富的传感器产品矩阵，并能为汽车电池系统、电力驱动系统、悬架系统、空调系统、热管理系统、底盘系统、主动安全系统等提供产品技术方案。

公司丰富的产品序列，一方面可以针对不同车企、不同车型的市场需求提供多元化的产品，另一方面，公司供应链实现进一步完善，能够在降低客户的交易、采购成本的同时为客户提供一站式解决方案，有效提升行业核心竞争力。

公司推进全球化布局和资源整合，加速完善传感器产品矩阵。

公司自进入传感器领域以来，一直坚持技术上自研并购并举与全球化发展两大战略。年，公司全资收购德国PEX汽车传感器业务以及德国PEX公司在德国的研发、销售与项目管理部门和位于匈牙利的生产基地。

此外，公司投资万欧元在匈牙利的Szigetszentmiklos新建汽车传感器生产园区，厂房计划于年初启动运行并将作为公司汽车传感器业务的欧洲总部。

全球化布局让公司获得了贴近客户的开发团队和本地化的营销制造体系，获得了更短的研发和生产周期，实现了对客户更及时的响应。

此外，公司于年7月以现金形式收购上海龙感汽车科技有限公司55.74%股权。

龙感科技作为国内领先的集智能车用传感器的研发、生产、销售为一体的高新技术企业，在手订单充裕，并于年实现营业收入1.27亿元，毛利率高达34.28%。

公司在本次收购后进一步完善了车用传感器产品序列，整合完成后公司能向主机厂客户提供六个大类(超过四十种细分应用)的车用传感器。

目前，公司已拥有松江、临港、武汉、匈牙利四个研发生产园区，并通过持续推进全球化布局，实现全球市场资源、客户资源与技术资源的整合，从而提高了公司在车用传感器领域的盈利能力和行业内竞争力。

4.空悬系统渗透率加速提升，公司国内领先地位稳固

4.1快速降本加速渗透，空气悬挂迎来高速发展期

空气悬架同时具备舒适性和操纵稳定性，能够显著提升驾乘体验。

悬架作为汽车的车架与车桥之间的一切传力连接装置，其通过传递作用在车轮和车架之间的力和力扭，并且缓冲由不平路面传给车架或车身的冲击力，并减少由此引起的震动，以保证汽车能平顺地行驶。

通常，根据悬架系统的弹簧刚度和减振器的阻尼系数这两个参数是否可调，悬架可分为三类：被动悬架、半主动悬架与主动悬架。

同时能完成弹簧刚度和阻尼系数调节的主动空气悬架系统能显著提升驾驶体验并增加乘坐舒适性：当汽车高速路段行驶时，控制单元会控制底盘降低，减震器阻尼变硬，悬架变硬，提高车身稳定性；当汽车长时间低速行驶时，特别是经过颠簸路面，控制单元会控制底盘抬升，悬架变软来提高乘坐舒适性。

另外，空气悬架系统还能自动保持车身水平高度，无论空载还是满载，车身都能保持水平状态，提升乘坐舒适性。

本土供应商技术全力布局，空气悬架核心部件已实现国产化。

空气悬架系统主要由空气弹簧、空气供给单元(具体包含空气压缩机、储气罐、分配阀等)、ECU控制器、减振器以及传感器(包括车身高度传感器、加速度传感器)等部件组成。

传感器采集车身速度、加速度、车身高度、方向转角等信息并将其转换为电子信号传递给电子控制单元，电子控制单元通过综合分析上述信号获取当前车辆运行状态并对压缩机、电磁阀、阻尼器等元件发出控制指令，调节悬架的阻尼与刚度参数，优化当前车辆驾驶状态。

综合空气悬架产业链来看，本土供应商在上游已经实现多点突破，空气弹簧、空气供给单元、ECU控制器、传感器等核心部件已经实现国产化，相比于进口原厂零部件，由于技术成熟附加值下降导致研发成本降低，定点增加导致规模效应逐步显现，以及关税、运输费用降低等原因，国产空气悬架系统相关零部件的采购单价明显低于同类进口零件。

空气悬架行业成本迅速下探，渗透率迅速提升。

由于海外车企入局空气悬架较早，因此具备先进技术并形成长时间垄断效应，空气悬架的价格居高不下。

直至年，以保隆科技为首的国内企业成功研制出了核心部件，成功打破国外供应商的垄断局面。

未来随着国产程度的进一步提高，整体硬件价格有望下探至元以内。受益于空气悬挂系统价格的下降，自主品牌搭载空气悬架的入门车型指导价不断下探：年，全系使用空气悬架系统的蔚来ES8开始批量交付，成功地将搭载空气悬架系统的车辆价格拉低到50万元的价格区间内；年ES6的量产，又将其进一步拉低到40万元级市场。

年，东风岚图FREE和极氪又将使用空气悬架车型的价格进一步拉低。目前，空气悬架配置已成功进入25-30万元的入门级豪华车市场。

空气悬挂赛道前景广阔，市场规模有望迎来倍增。

未来随着空气悬架成本的进一步降低，乘用车市场渗透率加速提升，空气悬挂赛道有望迎来快速增长期。我们测算，至年，我国乘用车空气悬挂市场规模有望达.59亿元，年至年CAGR为30.8%。

结合我国乘用车销量数据以及上表单车价值量数据，我们作出以下假设：

1)根据中汽协预测数据，我们假设年至年中国乘用车销量分别为2.35/2.40/2.47/2.57千万辆；

2)我国汽车消费升级趋势显著，根据乘联会发布的我国乘用车历年各价格段销量占比数据，25万元以上车型销量占比提升明显，从年的9%增长到了年的14%。结合上述情况，我们预计年至年我国乘用车25万以上车型销量占比为16%/18%/20%/22%；

3)结合立鼎产业研究网统计的年至年的25万元以上乘用车空气悬挂渗透率情况以及空气悬挂渗透率快速提升趋势，我们预计年至年我国25万元以上乘用车空气悬挂渗透率为20%/27%/35%/41%；

4)伴随核心部件国产化进程加速，单车价值量快速下降，我们预计年至年乘用车空气悬架系统单车价值量为////元。

4.2公司深耕空气弹簧领域十余载，已构建核心技术优势

公司空悬系统产品国内领先地位稳固，新增项目定点充足。

公司于年启动商用车空气弹簧产品的研制，先后完成座椅空气弹簧与底盘空气弹簧的产品研发，并完成对商用车全系列产品覆盖。

年，公司开始进军乘用车空气弹簧领域，并于年组建团队研发ECU和空气悬架系统集成。

伴随乘用车空气悬挂硬件价格的迅速降低，配置车型下探至25万元左右，由此形成市场风口，乘用车空气悬架即将进入高速增长期。

目前，公司已经达成了乘用车空气悬架系统感知、决策、执行全层面全矩阵的产品开发和定点获取。

公司不仅在空气弹簧、储气罐上持续获得新项目，而且新增了空气悬架系统集成、悬架控制单元(ECU)、供气单元总成(ASU)、悬架高度传感器、加速度传感器的项目定点。

在客户分布方面，公司由造车新势力开启发端，进一步覆盖造车新势力头部企业，并扩展到自主品牌。

公司于空簧减震器总成领域积累深厚，并已拥有核心技术壁垒。

空气弹簧是公司自主研发、设计、验证和实现批量生产的新产品，公司从年开启商用车空气弹簧研发，产品质量获得了国内外市场的认可。年公司开始进军技术要求更高的乘用车空气弹簧领域，并于年4月开启乘用车空气弹簧的设计开发。

公司分别于年4月完成设计验证，年8月开始投产，年11月完成量产验证，年12月开始批量生产，年1月开始大批量配套装车。

公司的高端乘用车空气弹簧产品实现了国产供应商在乘用车空气弹簧业务上零的突破，并且在橡胶配方经验、橡胶连接技术、皮囊扣压工艺等方面构建了核心技术壁垒。

年公司有望提前实现为50万台车配套目标。

产能规划方面，公司年累计投入3条空气弹簧减振器支柱总成自动化装配生产线，可年产万件(25万台车)空簧产品；年预计投入6条空气弹簧减振器支柱总成自动化装配生产线，可年产万件(50万台车)空簧产品。

项目定点方面，目前公司已实现蔚来ET7与理想L8车型%供货。包括上述两款车型，公司目前已获得共7个车企，14个车型的空气弹簧减振器总成定点。

公司储气罐实现量产，进入加速放量阶段。

公司自主研发并打造的国内首条乘用车储气罐全自动生产线于年6月在宁国园区量产下线，年产能达20万只。该产线还与mes系统(制造执行系统)连接，实现全过程信息化，可查询、追溯每只产品的过程参数。

产线采用平台化技术，能够适应不同型号产品的生产需要。此外，公司分别于年10月与12月投入第二、第三条同类产线，设计年产能均为40万只，并在自动化、信息化程度和加工技术等方面进一步提升。

目前，公司已成功取得11个车企27个车型定点，未来三年在手订单充沛。

5.ADAS渗透率快速提升，公司相关业务开始放量

5.1ADAS产品持续渗透，本土Tier1供应商加速崛起

ADAS的核心是利用环境感知实现辅助驾驶，是实现人工智能驾驶的重要衔接技术。

ADAS是AdvancedDriverAssistanceSystem的简称，中文名称为高级驾驶辅助系统。其核心作用是利用安装在车上的各类传感器(毫米波雷达、激光雷达、单／双目摄像头以及卫星导航)，在汽车行驶过程中随时来感应周围的环境，收集数据，进行静态、动态物体的辨识、侦测与追踪，并结合导航地图数据，进行系统的运算与分析，从而预先让驾驶者察觉到可能发生的危险，有效增加汽车驾驶的舒适性和安全性。

汽车智能化引领行业发展方向，ADAS渗透率与规模正处于高速发展期。

按照SAE的分级，ADAS更接近自动驾驶的L1与L2级别。根据RolandBerger估计，到年，美国/中国/欧盟等三大汽车主要生产地区搭载L1+L2智能驾驶功能车型渗透率将达76%。

其中，由于更加严格的法规，欧盟地区将在ADAS普及率方面处于领先地位，年L1+L2级别车型渗透率达85%；与欧盟相同，预计到年，美国市场将全面大幅增加ADAS的可用性，L1+L2级别车型渗透率有望达85%；中国新车采用ADAS也将实现相当水平的增长，年L1+L2级别车型渗透率有望达65%；伴随渗透率的提升，ADAS市场规模将保持高速增长。

根据Statista数据，到年全球ADAS市场规模将增至.9亿美元，-年复合增长率11.4%。

我国ADAS市场规模增速显著快于全球，随着5G逐步落地，主机厂纷纷推出搭载ADAS功能的新车型，根据中汽协预测，年我国ADAS市场规模将达到亿元，-年复合增长率为21.7%。

各类ADAS产品装配率加速提升，海外供应商占据领先地位。

目前，ADAS系统已涵盖超20种功能，受益于各国监管机构对于主动安全技术的要求，相关ADAS产品装配率提升加速，同时也为各类环境感知传感器产品(感知层)、芯片与算法(决策层)、线控制动与线控转向(执行层)带来巨大的增量市场。

从国内前装ADAS市场格局来看，目前由博世、电装、大陆、采埃孚、TTE等海外Tier1厂商占据领先地位。

中国本土供应商同时也正在快速崛起，根据高工智能汽车研究院数据，在行车ADAS供应商份额方面，年1-6月中国本土Tier1供应商份额合计占比达到8.89%，同比增加近3pcts，随着今年下半年更多本土方案实现前装上车，这个数字还将快速上升。

在全景环视系统一级供应商方面，年上半年德赛西威、比亚迪、苏州智华、海康威视、纵目科技等五家公司合计更是达到45.6%，占据行业近“半壁江山”。

5.2依托研发优势，公司ADAS领域加速突破

公司将快速高效的开发能力延伸至ADAS项目。

基于传统零部件业务的稳定发展，年起，公司开启了智能化研发之路，并在上海、武汉分别设立了技术研发中心，在上海、合肥建立生产基地，从事公司ADAS项目研发的工程师已超过名，具备了强大的研发能力。

目前，公司已具备构建智能感知、多传感器融合、全栈研发及量产的能力，并已拥有毫米波前视/环视摄像头、超声波雷达、域控制器等一系列核心零件的知识产权及量产制造能力以及拥有全景环视系统、全自动泊车系统、电流监测系统、远程信息处理系统、热成像夜视系统、驾驶员监测系统等多系统解决方案供应能力。

各产品线通过互相配合，实现多元化集成，提供更多的功能和更精准的控制，并可实现在高速上L2级别的辅助驾驶和低速下最高到L4级别的自动驾驶。

“自主研发+外部合作”双轮驱动，提升核心竞争力并有效降低研发投入。

因智能驾驶领域具有研发投入高、产品与技术迭代快等特点，对研发资源的占用较大。且市场参与竞争者众多，不可避免的重复研发同时导致了研发成本的增加。

公司通过布局了一系列战略投资与合资成立公司等方式，与产业内众多智能驾驶技术领先企业开展战略合作以实现智驾业务拓展。

如公司与黑芝麻科技达成战略合作，实现国产车规级芯片的应用；与元橡科技共同出资成立橡隆科技，共同研发包括车载摄像头模组、魔毯与ADAS一体机和行泊一体化的域控制器解决方案和产品；与领目科技合资成立保领公司，开发视觉产品线的单目摄像头和低速自动驾驶产品线的APA自动泊车辅助系统等。

公司通过采用“自主研发+外部合作”双轮驱动策略，在有效分担风险、节约成本、缩短研发周期的同时，打造具有竞争力的产品并快速占领市场。

与空气悬架、传感器业务协同融合，研制国内首款“魔毯”路面预瞄系统。

公司与元橡科技合作，共同研发并量产了国内首款基于双目立体视觉的主动悬架路面预瞄系统，并且目前已获得某头部自主品牌车企两款升级车型的“魔毯”路面预瞄系统项目定点，项目总生命周期5年，预计将于年4月开启量产。

该系统工作原理是通过双目立体视觉系统预先识别道路类型，扫描车辆前方路面信息，通过立体匹配得到路面3D点云图，经由PCM算法计算出目标尺寸，进一步进行彩色图像分割，将最终的目标融合信息数据传递给CDC主动悬架系统，从而调整悬挂的高度、底盘动力、轮胎抓地力等参数，实现底盘实时自适应调节。

路面预瞄系统能够在复杂的行驶工况下确保车辆的操控表现和减震效果，提升悬架系统的工作质量，以显著提高行驶的平顺性、舒适性、安全性。

其核心构成双目立体视觉系统在ADAS功能上的表现同样卓越，可为车辆提供LDW、FCW、LKA、AEB、ACC、限高预警等十余项主动安全支持，合并路面预瞄功能，亦能提升整车智能化水平和系统性价比。

6.报告总结

结合公司各大新兴业务将开启放量，同时各大传统业务提供稳定基本盘，我们预计公司-年收入分别为45.15/58.14/74.68亿元，同比增长15.84%/28.78%/28.43%，其中

（1）TPMS及配件和工具业务：

公司持续受益于TPMS强制国标，叠加龙头效应逐步显现，国内外市场占有率有望逐年提升，我们预计-年TPMS业务营收分别达14.0/15.5/16.9亿元，对应增速分别为5.13%/10.71%/9.03%；此外，伴随国产芯片与电池的分批导入，预计毛利率将逐步提升，-年毛利率有望分别提升至28%/29%/30%；

（2）汽车金属管件业务：

随着全球各国陆续敲定禁售燃油车时间表，新能源汽车替代燃油车已成大势所趋，公司排气系统管件和EGR管件业务营收将受一定程度影响。与此同时，公司聚焦结构件轻量化业务转型，考虑到液压成型结构件业务的快速放量将有效对冲整体板块业务收入下行带来的影响。我们预计-年汽车金属管件业务营收有望达13.0/12.0/11.0亿元，对应增速分别为11.62%/-7.69%/-8.33%，-年毛利率分别为28%/26.5%/25.5%；

（3）气门嘴及配件业务：

气门嘴作为必备、易耗的汽车零部件,市场需求量直接由汽车产量、汽车保有量决定。而因其常常需要与轮胎一同更换的特点，气门嘴的AM市场需求量要远高于OEM市场的需求量。考虑到我国汽车保有量的逐年提升，预计-年公司气门嘴相关业务营收有望达7.1/7.45/7.83亿元，对应增速分别为3.24%/5.00%/5.00%；同时，由于行业缺乏新进入者，公司有望继续维持较高利润率，我们预计-年毛利率分别达38%/39%/40%；

（4）传感器业务：

受益于汽车智能化和电动化趋势的刺激，汽车电子单车价值迅速提升，同时也带动了汽车传感器需求的迅速上涨。公司目前已覆盖40余种传感器产品，平均单车总价值已达0元。公司希望通过五年努力，实现年产1亿只汽车传感器的产销规模。未来伴随各类传感器产能放量，产品协同效应逐步显现。

我们预计-年公司传感器相关业务营收有望达4.00/6.75/8.82亿元，对应增速分别为.29%/68.75%/30.68%。同时传感器业务具备较强的规模效应，我们预计-年毛利率分别为25%/26%/27.4%；

（5）空簧减震业务：

受益于我国新能源汽车的蓬勃发展以及自主品牌在新能源高端化领域的发展，空悬系统的渗透率快速提升。公司于年开始进军乘用车空气弹簧领域，目前已经掌握了空气弹簧囊皮成型技术核心工艺，并具备生产空气弹簧减震器总成能力。

此外，公司依靠自身汽车电子的产品优势，积极布局高度传感器、车身加速度传感器、悬架控制单元(ECU)产品，并已具备量产能力。

我们预计-年公司空簧减震业务营收有望达2.55/11.47/23.6亿元，对应增速分别为.00%/.61%/.84%。公司在空簧减震系统与储气罐等产品线掌握核心技术壁垒，同时受益于产能放量，成本摊薄效应显著，我们预计-年毛利率分别为17%/19%/21%；

（6）ADAS业务：

ADAS作为能够显著提升驾驶安全性和舒适性的智能系统，其渗透率与规模正处于高速发展期。年我国ADAS市场规模达.2亿元，同比增长21.9％。公司基于强大的平台化开发能力，并与行业内拥有技术优势的企业展开合作以形成竞争优势。

我们预计公司-4年ADAS业务营收有望达1.00/2.00/4.00亿元，对应增速将达.00%/.00%/.00%。由于行业各厂商仍处于持续抢占份额的阶段，毛利率短期处于低位，预计-年毛利率分别为9%/11%/13%；综合考虑公司发展情况，预计公司-年归母净利润分别为2.25/3.30/4.02亿元，同比变化-16.29%/46.80%/22.01%，对应PE47.08x/32.07x/26.29x。

公司传统业务发展稳健，主要增量业务汽车传感器与空气悬挂核心部件具备技术、市场及产能优势，在行业中占据较为领先的市场地位，受益行业规模的快速放量，呈现成长属性。除具备行业特征外，也具有先发产能、工艺水平以及产品结构完整性等诸多优势。我们使用可比公司法对公司进行估值。

我们分别选取具有相似业务且具备多元化产品线供应能力的优质企业作为可比公司。三家可比公司年一致性预期PE平均值27.64。考虑到公司空气悬挂与传感器等新兴业务放量在即，且掌握核心工艺优势，同时ADAS赛道已进入高速发展期。

我们认为公司相对于三家可比公司年一致性预期PE平均值应享受30%估值溢价。对应目标市值.51亿元，较当前市值增幅空间11.5%。

7.风险提示

新能源汽车行业发展不及预期风险

受燃油车购置税减半政策退坡和汽车整体周期下行，叠加出口边际走弱影响，预计年整体汽车销量走平。新能源车虽然增长潜力仍在，但受供给端和政策端压力影响，年增长速度虽然保持中高速，但边际也有下行压力。公司的新兴业务如空悬系统、传感器业务、ADAS业务的增长均对新能源汽车的发展速度有较大依赖。虽然我们对公司的盈利预测充分考虑了上述因素的影响。但仍存在行业销量下行超预期的可能，将使公司业绩不及预期。

新业务发展不及预期的风险

公司以智能化、轻量化为重点发展方向。公司的智能化汽车电子新业务具有技术门槛高、研发费用高、从技术研发到批量供货的周期长、产品迭代速度快以及成本对规模依赖度高等特点，同时汽车电子业务的竞争对手多数为体量超大的跨国零部件企业，竞争激烈；而公司的轻量化结构件产品新业务对固定资产投资规模要求较高，盈利能力受产能利用率的影响较大。因此，如果公司的智能化、轻量化新业务的发展速度不及预期，公司存在经营业绩下滑的风险。

原材料价格波动和供应短缺的风险

公司部分主要产品的原材料为芯片等电子元器件、不锈钢材料、橡胶和铜质配件。因此，原材料的价格大幅波动将影响公司的营业成本，导致公司经营业绩波动。我们判断伴随全球通胀水平下行，公司上游铜材等原材料趋势上呈现下行态势。但原材料价格受多种因素影响，未来公司原材料价格仍然存在上行可能。将影响公司利润率水平。

汇率波动风险

公司境外销售收入占比较高，境外销售结算货币主要为美元、欧元。年前三季度，北美地区收入占比达到35.4%，欧洲地区收入占比达到23.0%。年，受俄乌战争、美联储加息等因素影响，欧元汇率相对人民币贬值压力较大，对于公司以欧元结算的应收账款及其他应收款等资产产生较大汇兑损失。目前欧元相对于人民币汇率呈现上行态势。如果未来人民币汇率大幅波动，将对公司的国际竞争力和经营业绩造成一定影响。

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